全球寬鬆政策正在吹大資産泡沫

　　英國公投確認“脫歐”後，全球大類資産價格出人意料地全線上漲，這很大程度上受到全球貨幣寬鬆預期的提振。但寬鬆週期意外延長可能意味著資産泡沫進一步堆積，投資者需警惕未來市場波動加劇的風險。

　　去年底美聯儲宣佈加息，率先啟動貨幣政策正常化進程。當時市場曾普遍預期發達經濟體貨幣政策將出現“大分化”，以美國和英國為代表的復蘇態勢良好的經濟體將開始收緊貨幣政策，而歐洲和日本還將繼續“放水”。

　　然而上述預期並未成真，由於經濟復蘇弱于預期，加上海外市場不確定性上升，美聯儲上半年一再推遲加息。在英國公投確認“脫歐”之前，市場預測美國年內還有一到兩次加息，但在公投後，市場認為美聯儲年內加息已經幾無可能，甚至有交易員押注美聯儲可能會降息。

　　處於“脫歐”風暴眼的英國更是無法延續此前的政策路徑。英國央行將於14日召開“脫歐”後的首次貨幣政策例會，交易員預計該行可能將基準利率從0.5%下調至0.25%，成為近七年來的首次降息。評級機構標準普爾預計，英國央行將在今年底將利率下調至零，並在2017年重啟量化寬鬆（QE）。

　　與英國突然“分手”的歐元區經濟復蘇前景也蒙上陰影。歐洲央行已表態可能採取更多刺激措施，預計歐元區財政政策也將進一步寬鬆。

　　全球主要經濟體央行再度攜手走上寬鬆老路，令已經高度充裕的流動性再度擴容，全球市場因而出現股、債、商品價格全線上漲的罕見現象。央行持續放水，利率進一步走低，直接推動債券上漲，並提升股市估值，而由於全球股市和債市已經處於相對高位，商品價格則處於相對低位，所以過剩流動性對商品價格的推動效果將更為明顯。可以説，流動性氾濫正在填平所有估值洼地。

　　但需要警惕的是，本輪大類資産價格走強並無基本面支撐，主要是過剩流動性遭遇“資産荒”。在零利率的環境下，資本的靜態持有面臨極大的縮水風險，但全球實體經濟增長持續疲軟，所能提供的回報有限。這造成了不投資就只能坐等資金縮水，投資就要面臨較高風險的尷尬局面。在這種情況下，風險-收益合適的資産變得稀缺，從而形成“資産荒”。

　　在尋求相對安全資産的投資者持續涌入下，美國、德國、日本等多個國家主權債收益率紛紛降至歷史新低，歐洲有三分之一國家主權債收益率降至負值。另一些“被迫”轉道股市的投資者也是涌入高股息和防禦股等避險板塊，因為經濟增長遲滯、企業盈利下滑等因素並不支援風險偏好。本週初美股標普500指數再次刷新歷史高位，但本輪衝高的主要推手已經從科技、金融板塊等牛市上半場助推器，變成公用事業、電信服務、必需消費品等傳統防禦板塊。這不能不讓人感到擔心，因為上一次美股出現防禦性板塊領漲的局面，正是在2008年金融危機爆發之前。

　　事實上，2008年金融危機爆發以來，央行托市一直都是抵禦重大市場壓力的關鍵力量。但長期來看，“流動性陷阱”已經顯現，各大央行的信用削弱趨勢正在形成，寬鬆貨幣政策的邊際效應正在遞減。從本質上看，當前的資産價格全面上漲具有很強的泡沫屬性，在全球經濟增長停滯的背景下，一旦流動性潮水退去，全球市場將面臨強烈衝擊。投資者應對這種流動性氾濫引發的資産價格普漲保持高度警惕。