流動性跨季無憂偏緊難改 對跨季後不應抱太高期望

　　流動性跨季無憂偏緊難改

　　6月容易錢緊，最緊當屬中下旬。今後兩周，資金面波動或有所加大，但從近期出現的一些積極現象來看，半年末流動性風險總體可控。跨季後，低超儲率仍將制約資金面回暖，流動性偏緊狀況的根本改善仍有待於央行釋放大額低成本資金，而這在短期內尚難以看到。

　　從往年情況看，6月通常是上半年資金面最緊張的月份，中下旬之交通常是6月資金面最緊張的時點。6月容易錢緊的原因主要是，季度末央行宏觀審慎評估體系（MPA）及銀監會各種監管指標考核，使得流動性面臨多種季節性因素擾動；半年末銀行超額備付金往往已較年初時明顯下降；流動性總量收縮，疊加季節性擾動加大，使得資金面容易收緊。6月中下旬之交則因金融機構集中“備考”，又面臨月度財稅清繳，短期流動性供求壓力突出。從今年的情況來看，當前銀行超儲率應處於較低水準。今年3月末，銀行超儲率降至1.3%，是有數據紀錄以來的次低值；5月末，銀行準備金總額為23.7萬億，比3月下降約2200億元，意味著5月末超儲率比3月末還要低，即便6月以來央行實施了一定規模的資金凈投放，預計銀行超儲率依然較低。

　　當前流動性面臨的總量約束較明顯，而在同業理財納入廣義信貸測算後，季末MPA考核等對流動性的影響有增無減；同時，金融嚴監管和去杠桿背景下，金融機構對流動性訴求上升，更易造成供求壓力和邊際收緊。本週就處在6月中下旬之交這樣一個時點上，對流動性波動風險需要警惕。

　　值得注意的是，先前市場對6月流動性狀況很是擔憂，而到目前為止，過度緊張的情況並未出現，市場情緒也出現了一定改善跡象。

　　6月以來，市場利率有所上行，特別是隨著季末臨近，可跨季的1個月、21天期資金利率先後出現較大幅度上行；中長期資金利率量少和價高的情況一直比較突出。但總體上看，貨幣市場流動性供求基本平衡，資金面沒有出現持續緊張的情況。利率互換（IRS）穩中有降，反映出市場流動性預期平穩且有所改善。

　　這一局面與機構提前應對及央行適時維穩是分不開的。6月流動性波動風險確實不容忽視，但市場對此也有充分認識，從以往來看，市場預期越謹慎，準備越充分，加上央行適時的維穩操作，資金面實際表現反而可能不會有預期那般緊張。

　　在半年末時點到來前，機構加強了流動性管理，並增加了對跨季流動性的儲備。進入6月，銀行同業存單凈融資恢復正增長，上周凈發行規模高達5190億元，創出年初以來新高，可暫時緩解銀行面臨的流動性及負債短缺壓力。

　　近期央行維穩流動性的態度變得更加積極。進入6月，央行“如約”完成對全月到期中期借貸便利（MLF）的超額續做，凈投放667億元，並開展多種期限逆回購操作，加大了短期流動性特別是跨季流動性投放力度，6月至今，央行通過逆回購操作實現凈投放4300億元；本月公開市場操作實現凈投放應無懸念，規模很可能創年初以來新高。

　　此外，美元弱勢背景下，人民幣對美元有所升值，匯率貶值預期進一步下降，外匯流動對本幣流動性的不利影響減輕。特別是，貨幣政策沒有進一步收緊的跡象，有助於緩和市場對流動性的憂慮，降低預防性資金需求及市場情緒的影響。今後兩周，流動性出現短時收緊和波動都是有可能的，但綜合考慮，再現持續異常緊張的可能性很小。

　　進一步看，流動性偏緊狀況的根本改善仍有待於央行釋放大額低成本資金。進入二季度，經濟增長緩中略降，通脹預期下降，不支援貨幣政策進一步大幅收緊。在金融業務監管集中加強的背景下，為避免發生“處置風險的風險”，貨幣政策也不宜過緊，貨幣政策進一步收緊的可能性在下降。然而，經濟運作總體尚屬平穩、去杠桿政策取向未變，貨幣政策大幅放鬆暫時還難看到。如此看來，對跨季後流動性改善也不應抱太高期望，近期央行加大短期流動性投放造成的到期回籠壓力，反而是7月份應當關注的。