中鋼債兌付迎來重要節點

　　備受業內關注的2010年中國中鋼股份有限公司公司債券（以下簡稱“10中鋼債”）兌付或將迎來重要時點。一面是經過15次爽約後新的到期日再次來臨，追加股票質押的空間幾近枯竭；另一面是迎來監管層“債轉股”試水的機會。

　　回售登記期爽約15次

　　8月16日，中國中鋼股份有限公司（簡稱“中鋼股份”）再次延長“10中鋼債”的回售登記期，這也是其第15次爽約。中鋼股份公告稱，為切實維護投資人權益，保障投資人利益，公司擬以上市公司中鋼國際的股票為債券追加質押擔保。為落實“10中鋼債”解決方案有關具體工作，經持有人同意，現將回售登記期調整為2015年9月30日至2016年8月30日。

　　公開資料顯示，“10中鋼債”是中鋼股份2010年發行的一筆債券，總額20億元，採用5+2Y期限，票面利率為5.3%，原定2015年10月20日為付息日，且面臨投資者回售行權。但2015年10月10日，“10中鋼債”的回售登記期被延長至同年10月16日。該筆債券的擔保方中鋼集團解釋，鋻於中鋼股份總部及部分子企業現金流枯竭，若投資者行使回售選擇權，公司恐將無力兌付到期本息，勢必出現違約風險。

　　2015年10月16日當天，“10中鋼債”又出現了第二次延期。中鋼股份發佈公告稱，公司擬以所持上市公司中鋼國際的股票為“10中鋼債”追加質押擔保，考慮到新增抵質押擔保可能會影響債券評級及投資人回售意願，故將“10中鋼債”的回售登記期調整為2015年9月30日至11月16日。不過在11月16日的回售登記期到來之時，中鋼股份以“延期已經得到了10中鋼債持有人會議的表決通過”為由將“10中鋼債”再次延期至12月16日。

　　自此，“10中鋼債”的回售登記期開啟了“無限延期”模式。截至今年8月16日，其回售登記期已經第15次爽約。對此，有業內人士認為，“10中鋼債”無法兌付原因是多方面的。主因在於中鋼股份自身經營狀況不佳，生産與貿易兩方面均存在問題，而整個行業不景氣也給中鋼債增添了一份壓力。

　　“不是中鋼沒有誠意還債。作為為鋼鐵工業、鋼鐵生産企業及相關戰略性新興産業提供綜合配套、系統整合服務的大型央企，截至去年初集團及所屬72家子公司債務逾1000多億元，牽涉境內外80多家銀行以及信託、金融租賃公司等，由於相關方特別複雜，一套讓各方都滿意的債務處置方案難産實屬必然。”上述業內人士坦言。

　　所持上市公司股票半數被質押

　　公開資訊顯示，中鋼集團是國資委主管的鋼鐵礦産行業大型央企，旗下擁有所屬二級單位65家，在鋼鐵礦業鼎盛時期，中鋼集團曾躋身世界500強，資産總值高達1600多億元。中鋼集團核心資産及業務主要集中于子公司中鋼股份，其資産規模及營業收入均佔中鋼集團的90%以上。另外，中鋼集團旗下有兩家上市公司中鋼國際和中鋼天源。

　　2014年下半年襲來的大宗商品寒冬讓中鋼集團陷入艱難處境。礦價斷崖式暴跌，鋼鐵産能過剩及管理經營不佳等背景下，中鋼集團在2014年9月開始出現債務違約。截至去年年初，中鋼集團及其所屬72家子公司債務逾1000多億元，其中金融機構債務近750億元，涉及境內外80多家銀行，還有一些信託、金融租賃公司。有統計顯示，中鋼資産負債率連續5年超過90%，面臨著現金流斷裂的危機。中銀國際此前報告稱，中鋼股份資産負債率仍處於較高水準，部分長期負債向短期負債轉移導致短期償債壓力較大，公司應收賬款回收賬期較往年有所延長，流動性出現下降。

　　事實上，除中鋼集團及子公司中鋼股份陷入困境外，作為上市公司的中鋼國際也不能“獨善其身”。中鋼國際8月25日晚間發佈中期業績報告稱，受國內經濟增速下行、投資強度減弱的影響，部分國內項目建設進度放緩，一些國外訂單仍處於融資階段，工程暫未開工，因此上半年項目結算金額同比減少。報告期內，公司實現營業收入39.71億元，比上年同期減少22.71%；實現營業利潤30478.07萬元，比上年同期減少7.63%；實現利潤總額30650.46萬元，比上年同期減少7.46%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤23211.31萬元，比上年同期減少6.40%。

　　為了安撫“10中鋼債”債券持有人，以保證持有人同意回售登記期延期，中鋼股份多次以上市公司中鋼國際的股票為債券追加質押擔保。中鋼國際最新發佈的中期業績報告顯示，上市公司中鋼國際前兩大股東是中鋼股份和中鋼集團，分別持股225701248股和131025539股，佔全部上市公司總股份的35.13%和20.39%。截至2016年6月底，中鋼股份和中鋼集團質押出的中鋼國際股份分別是112850624股和65512770股，兩者正好是所持有中鋼國際股份的“半壁江山”。

　　需要指出的是，《股票發行與交易管理暫行條例》第三十六條規定，國家擁有的股份的轉讓必須經國家有關部門批准。國有股東授權代表單位用於質押的國有股數量不得超過其所持該公司國有股總額的50%。

　　“經過15次回售登記期爽約，未來中鋼很難再以追加上市公司中鋼國際股票質押的方式説服債券持有人了！之所以是一月、半月的延期而不是一步到位，主要是投資人很謹慎，需要隨時了解中鋼的財務狀況。”28日，有機構分析人士向《經濟參考報》記者坦言。他認為，目前中鋼債的兌付迎來重要時點。一面是以追加股票質押的空間已很有限，一面是迎來“債轉股”試水的機會。

　　債轉股或成最後“救命稻草”

　　作為去杠桿和解決企業債務危機的重要舉措，債轉股今年以來多次被決策層提及，這或許為陷入“泥潭”的中鋼債帶來一線希望。據悉，中鋼集團債轉股方案已經上報國務院，很快將有實質性進展。與此同時，債轉股的相關參與銀行仍在準備之中，包括工商銀行、建設銀行、中國銀行、招商銀行等。

　　對此，一位券商研究人士向記者表示，如果中鋼集團的債轉股方案獲得批准，最明顯的好處是集團財務壓力將下降，例如普通債務將變為可轉債，可轉債到一定期限後可以按照市場價格轉成股份，這就減輕了中鋼集團的短期償債壓力。

　　8月初，銀監會《關於鋼鐵煤炭行業化解過剩産能金融債權債務處置的若干意見》提出，“支援金融資産管理公司（AMC）、地方資産管理公司，對鋼鐵煤炭企業開展市場化債轉股”。由此可見，決策層對龍頭優質企業的債轉股的大門始終沒有關閉。

　　對此，招商證券報告認為，經過長時間的“預熱”，債券市場對於債轉股已經有了一定的接受度，但是仍然保留著一份警惕和抵觸。“如果債轉股涉及債券，因為債券持有人的複雜性，回售期的延長對於債券十分不利，推進障礙較大，東北特鋼債轉股推進十分緩慢，且受到債券持有人的普遍反對。如果債轉股並未涉及企業債券債務，債轉股之後對於債券持有人則相對利好；但是債券一旦被迫面臨債轉股，持有人或將面臨較大損失，提前做好債券預警和排查更為關鍵。”

　　上述券商研究人士坦言，以中央國有企業和地方國有企業為主的産能過剩企業不宜大面積推行債轉股。“這部分企業大都發債的時候隱含著政府的信用背書，發行債券相對容易且成本相對較低。並且這部分債券的主要持有人是銀行、保險、基金、券商資管等大型金融機構，他們通常不會像發放貸款一樣去計提撥備，因此一旦出現大規模債轉股，一次性計提的撥備將會對金融機構的財務報表産生嚴重的影響。”

　　中金固定收益研究員姬江帆認為，債轉股是困境企業的“救命靈藥”，主要是考慮到債轉股會使得企業賬面財務杠桿降低，有利於企業恢復再融資，渡過暫時的資金困境，逐步起死回生。“問題是，債權人是否願意對企業繼續融資，本質上不是取決於其賬面財務杠桿，而是對企業未來現金流産生能力的判斷。一個喪失了現金流産生能力的企業，財務杠桿再低也沒有繼續融資的能力。”姬江帆表示。