地方債供給洪峰或來襲 年內發行將超5萬億

　　沉寂1個月後，2016年地方債發行即將拉開大幕。

　　1月28日，財政部發佈《關於做好2016年地方政府債券發行工作的通知》，這意味著，2016年地方債發行框架已經基本形成，與往年不同的是，2016年地方政府債務置換不再下達準確置換規模，今年具體置換債券發行規模由省級政府確定，財政部只給出一個債務置換的“上限”。

　　據多位業內人士的測算結果，2016年地方債規模或超5萬億元，整體發行節奏較為均衡，對債券市場形成的供給壓力可控。不過短期來看，市場人士認為，結合當前市場相對較低的國債利率水準，地方政府傾向於儘早發行以便獲得更低的資金成本，這意味著一季度在有限的時間內，供給壓力巨大。中長期來看，隨著地方債供給放量、地方債成多項工具抵押品、投資主體進一步豐富等，二級市場交易的流動性有望得到進一步提升。

　　發行規模或超5萬億

　　1月28日，財政部發佈《關於做好2016年地方政府債券發行工作的通知》（以下簡稱“《通知》”），預示著年內地方債發行大幕即將開啟。

　　《通知》指出，地方政府發行新增債券的規模不得超過財政部下達的當年本地區新增債券限額；發行置換債券的規模不得超過財政部下達的當年本地區置換債券發行規模上限，執行過程中可以根據實際情況減少當年置換債券發行規模。

　　對於新增債券，多數業內人士認為，結合2016年我國財政赤字率大概率提升和財政部已經公佈的國債發行計劃等，預計2016年新增地方債規模將在8000億元左右。國金證券指出，按照3%的赤字率以及2：1的“中央赤字/地方赤字”估算分配率，預計2016年新增地方政府一般債券為7200億元，再加上專項債的規模，2016年新增地方債規模至少8200億元以上。

　　置換債方面，考慮到國務院準備用3年左右時間置換14.34萬億元地方政府存量債務，2015年置換債已經發行3.2萬億元，因此今明兩年置換規模約為11.14萬億元。不過與2015年置換到期債務不同的是，今年將可以“置換未到期存量債務”。目前來看，機構對2016年地方政府置換債額度的預測區間多落在5-6萬億元，由此2016年地方債總體發行規模或超過5萬億元甚至6萬億元。

　　如中金公司表示，存量債務在未來2至3年完成置換，意味著未來將提前置換未到期債務。預計2016年全年將發行地方政府債6-7萬億元，較去年的3.8萬億元明顯增加。估計其中約有6萬億元地方債發行是用於置換政府現存債務，其餘則為新增地方赤字的部分。

　　光大證券則預計，2016年地方政府債凈發行量約在6.5萬億元左右，其中包括5.6萬億元置換債、0.7萬億元新增一般債和0.2萬億元新增專項債。

　　一季度供給壓力大

　　2016年地方債發行或進一步擴容，引發市場對供給衝擊的擔憂，對此《通知》要求，地方財政部門應當根據資金需求、存量債務到期情況、債券市場狀況等因素，按照各季度債券發行量大致均衡的原則，科學安排債券發行。此外，財政部還要求“做好地方債發行與國債發行平穩銜接”，“同期限地方債與記賬式國債原則上不在同一時段發行”等。

　　《通知》進一步指出，對於置換債券，在滿足到期存量債務償還需求的前提下，各地每季度置換債券發行量原則上控制在當年本地區置換債券發行規模上限的30%以內（累計計算），即截至第一季度末發行量不得超過30%，截至第二季度末發行量不得超過60%，截至第三季度末發行量不得超過90%。

　　業內人士認為，結合財政部對發行節奏的要求，預計今年地方債整體發行節奏較為均衡，供給衝擊可控。然鋻於一季度已經過去1/3，春節後已經是2月中旬，而地方政府傾向於儘早發行以便獲得更低的資金成本，預計一季度在有限的時間內供給壓力較大。

　　中信證券指出，春節後的2月下旬到3月上旬“兩會”之前，債券市場將首先迎來地方債的供給衝擊，屆時也是央行28天逆回購集中到期和前期國庫現金定存到期的時間段，雖然不排除央行到期續作或以MLF、PSL等方式繼續投放中長期流動性的可能，但作為地方債的主要買方，銀行仍面臨不小的資金壓力。

　　中信建投證券則認為，持續到二季度置換債都將面臨較大發行壓力。“由於1月31日前地方財政部門才向財政部報送一季度存量債務分月到期量和置換債券發行初步安排，加上春節假期逼近，一季度可發行時間較少，大量置換債可能將往後推遲到二季度。但即便如此，一季度仍然需要注意發行時點早于市場預期的風險，且開始發行後月度的集中供給壓力會比較大。”

　　地方債流動性有望提升

　　按照《通知》，公開發行的地方債可通過招標和公開承銷兩種方式發行，不過《通知》同時表示要積極推動地方政府置換債券的定向發行。對此業內人士指出，鼓勵定向承銷發行，雖然會使地方政府承擔相對更高一些的債務成本，但是卻可以直接實現債務形式的轉變，減少地方債券發行對債券市場的衝擊。

　　此外，為改善地方債流動性，財政部要求“推進地方債投資主體多元化”，“鼓勵承銷團成員之間在回購等業務中接受地方債作為抵（質）押品。”業內人士認為，在目前權益市場疲軟、投資者風險偏好較低的背景下，隨著地方債供給放量和投資主體進一步豐富，且地方債成為抵質押標的等將有利於地方債的流動性進一步提升。

　　“通知的要求將進一步推進地方債的二級交易，當二級成交足夠活躍時，可以降低地方債的流動性風險溢價，從而降低地方債的融資成本。”招商證券表示，總的來看，2016年地方債發行或將呈現更加平穩的態勢，二級交易的流動性也有望得到進一步提升，地方債估值有一定的向好傾向。建議機構在流動性壓力不大的情況下，適當參與。

　　中信證券同時指出，目前地方債與同期限國債收益率已經有20BP左右的利差，溢價收益已經相對確定，同時，隨著地區間經濟運作差異，疊加資訊披露的加強和定價體系的完善，各省市地方債利差亦會出現分化，建議投資者保持關注。