嘉實：2013年債市我們應當記住些什麼

　　■嘉實基金投資者教育專欄

　　2013年的中國債券市場可謂多事之秋，收益慘澹。從投資回報來看，代表市場整體表現的中債總指數全年累積下跌2.1%，專項國債指數跌幅更是達到2.86%。從走勢來看，在2013年的前幾個月，債券市場延續了近兩年的溫和牛市，波瀾不驚，整體穩步上行。但從5月開始，受到各種事件的影響，行情急轉直下。先是5月的債市掃黑風暴揭露出銀行間債券交易市場丙類賬戶的利益輸送行為；緊接著，6月資金市場的“錢荒”不期而至，不同於以往，央行此次並未放水救市，各大金融機構四處找錢，融資利率飆升。在此之後，無論是地方債務審計的正式啟動，還是以貸款利率放開為標誌的利率市場化進程深化，都在不斷觸動債市愈發敏感和脆弱的神經，市場欲振乏力，一路走低。回首2013年的債市，以下三個方面讓我們印象深刻。

　　第一，各類資産的輪動不可避免，市場沒有常勝將軍。債券對投資者的承諾是還本付息，“尚未違約”並不等同於沒有信用風險。第二，中國的負債依賴型經濟增長模式需要改變，轉型已經開始。為保障經濟的可持續發展，從2013年開始，去杠桿的大幕正式開啟，在緊貨幣和利率市場化的雙重作用下，整體利率上揚，對債券形成了壓力，這一趨勢還將持續。第三，央行的貨幣政策和調控模式對債市有著重要影響。從貨幣政策的執行上看，央行在與金融機構的博弈中運作方式的變化十分明顯。經歷6月“錢荒”後，市場開始摒棄央行會“無條件放水”的傳統慣性思維，更多關注于政府經濟目標對貨幣政策的影響。我們估計中性偏緊的貨幣政策將會是未來的主要基調。

　　綜上所述，在經濟和市場雙重變革的大環境下，2013年債市的經歷是整體調整的開始。一方面，信用債券的違約風險將從理論上的可能轉化為現實的可能，債券市場終將走上市場化的風險定價；另一方面，資産證券化不但會豐富債券的種類，而且將激發債券市場新的活力。希望投資者能在新的市場環境中審時度勢，收穫理想的回報。

　　嘉實投資者回報研究中心