錢緊抽殺A股 明年流動性難言樂觀

　　臨近歲尾,A股再次與“錢荒”相遇。上證指數從12月初以來跌幅達200個點,而與此同時各種理財産品收益率卻節節走高。雖然央行也通過SLO工具注水以安撫市場,但是“錢荒”背後的深層次矛盾——央行刻意去杠桿與銀行投機式的期限錯配難以調和,這也註定了股市若反彈只是曇花一現。

　　“錢荒”抽殺A股

　　今年6月中下旬“錢荒”導致A股暴跌,探至1849點新低,至今仍讓投資者心有餘悸。半年後錢荒再次來襲,12月20日,7天回購全天加權平均利率一路飆升至8.21%。為安撫市場情緒,央行連續3天通過SLO(短期流動性調節工具)向市場注入超過3000億元流動性。同時,央行在連續5次暫停逆回購後,12月24日開啟290億元逆回購操作,當天股市止跌回升。不過,市場對“錢荒”的擔憂並未得到緩解,本週四(26日)逆回購的再次缺席再次重挫A股。

　　與6月短期資金緊缺主導的“錢荒”不同,本次“錢荒”則集中于7天至1個月的相對長期資金。這也是央行雖然通過SLO注入資金,但並未能遏制銀行間市場資金利率上行勢頭的真實反映。屢曝“錢荒”實乃非正常現象,因為中國根本不存在所謂的“流動性危機”,截至2013年11月底,廣義貨幣M2規模高達108萬億,約是GDP的2倍還多;大型商業銀行存款準備金率為20%,是世界主要經濟體中的最高水準。

　　白熱化的“猜心”

　　在6月“錢荒”的成因當中,跨境資金流出被視為不可忽略的重大因素。而本次“錢荒”的成因中跨境資金流出因素則要小很多,更多則在於內部性因素。有分析人士稱,12月份的銀行間市場流動性緊張是銀行業績年底衝刺下倒逼出來的,其倒逼的途徑和方式,正是銀行通過非標準化的理財産品與多樣化的同業業務嫁接實現的。

　　在利率市場化和監管層對信貸額度管控加強的“共振”下,商業銀行與中央銀行互相“猜心”日益白熱化。在監管壓制下,今年3月,銀監會下發“8號文”,正式對理財産品中的非標資産劃出總量上限,其規定理財資金投資非標資産應不超過理財總額的35%和銀行總資産的4%。商業銀行為規避監管,紛紛通過機構間的“互買”、“過橋”等方式將超額非標從理財賬戶向自營賬戶轉移,同業業務蓬勃勢頭導致非標資産迅速做大。因銀行的考核時點,年中、年終,衝基數的訴求驅使銀行不斷搶奪資金,由此導致了銀行間市場上季末年尾資金價格螺旋式上升。説到底,還是商業銀行對盈利的貪慾戰勝了對流動性風險的恐懼。

　　商業銀行逐利行為顯然違背了央行的政策意圖。政策總量緊縮的出發點是基於經濟去杠桿要求,維持貨幣環境的穩中趨緊,引導利率水準的穩中趨升,從而促進去杠桿和去産能的目的。然而,央行雖然意識到信貸飛速增加的危險,但是一旦控制其增長速度,將導致過度放貸的金融機構無法償付到期債務。監管層也曾運用了很多“文件”來調控銀行資産端的失衡結構,比如銀監會的“8號文”,最終執行力度和執行效率都被打了折扣,也推高了資金成本。而對於央行而言,如果在每個季末都向市場“灌水”緩和“錢荒”,則將極大傷害實體經濟,也縱容了銀行的行為。

　　偏緊格局將延續

　　2014年流動性演變將取決於央行的態度。在穩定經濟增長和防範中長期的通脹壓力之間,以及提高資金配置效率和防範金融風險之間尋求有效平衡點,依然是央行實施貨幣政策的落腳點。而基於通脹壓力以及杠桿作用考慮,市場普遍預期,明年中國的貨幣政策仍將保持中性立場,在適當的情況下將略有緊縮的傾向。

　　2014年的控制目標可能與今年持平。興業銀行首席經濟學家魯政委表示,從主要政策預期目標的設定來看,預計仍與2013年基本一致,以體現政策的穩定性和連續性。具體來説,新增信貸10萬億,新增社會融資總量19萬億,M2增速為13%。他解釋稱,即便明年貸款有望達到10萬億,這一數字也並不能解釋為“明年宏觀政策中性偏緊”。

　　至於“錢荒”是否再度來襲?仍具有很大的不確定性,但明年的利率中樞很可能較今年會有所抬升。明年利率最大的抑制力量可能來自美聯儲持續削減購債規模導致資金外逃的風險,以及金融機構去杠桿、央行仍維持偏緊貨幣政策的風險。不過,明年亦不排除央行可能下調法定存款準備金率。