美聯儲退出QE：什麼時候什麼路徑

　　從美聯儲一系列表態看，在今年晚些時候開始平緩退出量化寬鬆政策是大概率事件。由此帶來的衝擊已經在近幾個月的全球金融市場上有所反映。但是，在這只靴子落地之前，總有人要問，美聯儲退出QE的路徑是什麼？會在什麼時候退？工商銀行研究所王婕對此作出了預測，可資參考。

　　美聯儲將於今年晚些時候退出量化寬鬆政策(QE)。受此影響，國際資本近來大範圍撤出新興市場，給新興經濟體帶來嚴重的流動性壓力，甚至可能升級為局部貨幣危機。

　　美國貨幣政策轉向對其他貨幣當局也有示範效應，全球貨幣政策博弈更趨複雜。但QE退出若不改美國經濟增長趨勢，將給全球經濟復蘇帶來正溢出效應，並超過負面衝擊。

　　QE退出將會給中國帶來資本外流壓力，並進一步增大中國外匯儲備管理難度，但總體風險可控。中國應把握機會加快推進金融體制改革。

　　自美聯儲首次推出量化寬鬆政策（QE）至今，歷時已近五載，它在助推美國走出金融危機發揮了重要作用。而今美聯儲計劃逐步停止量化寬鬆政策的公開表態，讓已經習慣於享受充裕流動性的市場産生強烈震蕩，這成為影響今年乃至未來全球市場走向的關鍵因素。

　　金融危機以來美聯儲量化寬鬆政策演變

　　自2007年美國次貸危機爆發以來，基於對經濟走勢的判斷，美聯儲實施了一系列超寬鬆貨幣政策來幫助美國擺脫金融危機的困境，並推動經濟逐步走向復蘇。以三輪量化寬鬆為代表的非常規貨幣政策無疑是美聯儲對抗經濟危機中採用的最耀眼的政策工具。

　　在2008年12月聯邦基金利率目標被降至0-0.25%的下限後，常規貨幣政策已處於失效狀態，面對經濟形勢的惡化，美聯儲不得不轉向非常規貨幣政策。分別於2009年1月、2010年11月、2011年9月和2012年9月推出QE1、QE2、扭轉操作和QE3。

　　經過三輪量化寬鬆政策，美聯儲持有的資産規模顯著擴張，從2008年末的2.24萬億美元增至2013年9月5日的3.61萬億美元。如果美聯儲真如預期在2014年中完全停止資産購買，則彼時其總資産規模將達到近4萬億美元的水準。與此同時，美聯儲持有的資産結構也發生明顯變化，2008年末時，國債、機構MBS和機構債務三項在美聯儲總資産中的佔比只有22%，到2013年9月初，三者佔比已達到94%。

　　這一系列非常規貨幣政策可謂是美聯儲貨幣政策史上的創新之舉。美聯儲大膽推行非常規貨幣政策最核心的目的在於擺脫流動性陷阱的束縛。在利率降至下限而銀行體系信用擴張功能失效的情況下，美聯儲借助大規模的資産購買行為來繞過銀行部門直接向實體經濟增加貨幣供給，達到助推實體經濟復蘇的目的。具體來看，三輪量化寬鬆政策在以下幾方面作用明顯。

　　第一，大幅度壓低了長期利率水準。通過資産購買行為降低市場對未來聯邦基金利率水準的預期，從而促使真實長期利率下行，以保護美國國內資産市場(包括股票市場、債券市場等)價格。

　　第二，通過大規模購買住房抵押貸款公司的債務和MBS，一方面壓低房屋抵押貸款利率，另一方面為抵押貸款公司提供資金支援，從而有利於按揭貸款市場進而房地産市場的復蘇。

　　第三，美聯儲通過大規模資産購買行為向市場發出了積極信號，引導市場預期與其政策意圖保持一致，增強了市場信心。

　　第四，美聯儲大規模的資産購買行為在美國國內財政赤字急劇擴大、國內金融市場萎縮的背景下，為聯邦政府到期債務置換和新債務發行節省了大量利息成本。

　　2008-2012年美聯儲的總資産額擴張了近2萬億美元，其中三分之二左右為聯邦政府債券。美聯儲的購買行為有效壓低了長期國債利率，並替代其他金融機構為財政赤字提供了融資。這種對財政的支援對於維持國內外公眾對美國聯邦財政體系的信心至關重要，同時在很大程度上幫助美國政府降低了主權債務風險。