歐洲央行領銜新一輪降息效果不彰

　　5月初，歐洲央行舉行貨幣政策會議後決定，將歐元區主導利率下調25個基點至0.5%的歷史新低，同時將隔夜貸款利率降低50個基點至1.00%，維持隔夜存款利率0不變。這是歐洲央行10個月以來首次降息，以刺激歐元區經濟增長。隨後幾天，印度、澳大利亞、波蘭、韓國以及越南等國家央行也宣佈降息，全球央行掀起新一輪降息潮。不過，筆者認為，新一輪全球央行降息對刺激經濟成效可謂“雷聲大雨點小”，而用競爭性貨幣貶值刺激經濟更是弄巧成拙。

　　全球央行降息唯歐洲央行馬首是瞻

　　無論是近期令人失望的經濟數據，還是低於預期的通脹率，都讓歐洲央行找到了降息的完美理由。就經濟運作情況而言，近期歐元區一連串經濟數據堪憂：5月2日公佈的4月歐元區17國M arkit製造業指數由3月的46.8降至46.7，連續第21個月萎縮。再加上此前歐元區綜合PM I指數不佳以及德國IFO商業景氣指數下滑，讓歐洲央行擔憂經濟疲軟之勢正持續“侵入”德國等歐元區核心成員國。另外，歐元區的需求仍然萎靡不振。歐元區4月零售業P MI回升至44.2，較上月高0.5點，但已連續18個月低於50。與此同時，歐元區3月失業率12.1%，創下了歐元區建立以來的歷史新高。更重要的是，歐元匯率與6至9個月之前相比已經大幅上升，從貿易加權匯率來看，歐元比去年11月中旬時升值約4%，比去年8月時升值幅度達6 .5%，讓歐元區出口進一步受挫。另外，比預期更低的4月通脹數據則為歐洲央行降息提供了充分空間。日前，歐洲統計局公佈的歐元區4月通脹率僅為1 .2%，低於3月的1.7%，為2010年2月以來的最低點。歐洲央行的通脹目標為2%，今年2月以來通脹率始終未超過2%。還有，歐洲央行月報調查結果顯示，經濟學家調降了2013-2014年歐元區經濟增長預期。對今年的預測由零增長調降為下滑0 .4%，將明年經濟增長由1.1%調降為1%。此外，經濟學家還調高了對歐元區今後三年失業率的預估。今年失業率將達12.3%，此前的 預 期 值 為1 2 .1 %，2 0 1 4年 由11 .9%調高至12 .2%，2015年由11.2%調高至11.6%。

　　新一輪降息戰手法相同但目標有別

　　不過，與以往相比，新一輪降息的貨幣戰，手法相同，但目標卻有差異。近兩年，歐美日在激烈的貨幣戰中，以較勁量化寬鬆貨幣政策為主要特徵。尤其是去年年底以來，量化寬鬆貨幣政策甚至轉變為更加激進的寬鬆貨幣政策。在美國，Q E 3剛推出3個月，在扭轉操作(O T )即將到期、“財政懸崖”即將來臨之際，美聯儲在去年12月12日又堅決地推出了Q E 4，希望能夠借此將失業率壓低到6.5%。在歐盟，歐洲央行已于去 年9月 上 旬 啟 動 直 接 貨 幣 交 易(O M T )，在歐元區二級市場無限制購買1-3年期主權債，通過O M T，希望使歐洲央行有能力應對政府債券市場的嚴重扭曲，保證貨幣政策的單一性以及貨幣政策立場能正確地傳導至這個地區全部的實體經濟。在日本，Q E政策原本就是日本央行的一種發明和創造。去年12月底，自民黨的安倍晉三競選獲勝之後，日本央行的立場也隨即發生了根本變化。今年4月4日，日本央行激進寬鬆貨幣政策集中爆發，承諾日本央行將實施開放式資産購買，並表示貨幣基礎在2014年底前將幾乎翻倍至2.9萬億美元。這是激進寬鬆貨幣政策的突出表現，而且史無先例。不過，從實際運作效果看，各國都沒有從量化寬鬆貨幣政策中佔到多少便宜。所以，與以往相比，新一輪的貨幣戰就以降息為主要特徵，而歐洲央行最終還是搶得了先機。因為，從現實情況看，歐洲央行降息25個基點，能夠減少提前償還長期再融資操作(LT R O )資金的 動 機 。 在 過 去 幾 周 內 ， 三 年 期LT R O償還已經加速，放緩償款能夠確保額外流動性更長時間留在市場上，對未來貨幣市場利率的抑制效果也會更久。然而，對於新興市場經濟體而言，迫於歐美日等發達國家大舉量化寬鬆以及降息帶來的“熱錢”涌入和本幣升值壓力，更多的新興經濟體不得不跟風降息或是採取匯市干預措施。世界銀行對全球新興市場資金流入的分析報告顯示，今年前四個月，新興市場的資金流入量較上年同期激增42%，達到640億美元。為此，在韓國、澳大利亞和越南等國，最近的降息明顯帶有打壓本幣的考慮。不過，新興市場還特別重視未來寬鬆政策退出時資本大舉出逃可能帶來的風險。

　　金融政策須集中體現支援實體經濟

　　由上可見，各個國家為打貨幣戰而降息是徒勞的，最好的戰略是充分發揮金融政策支援實體經濟發展方面的優勢。要知道，實體經濟穩，整個經濟和金融才能穩。因此，歐洲銀行除了降息措施之外，還應儘快修復貨

　　幣政策傳導機制，在今年接下來的時間徹底改變銀行持續信貸緊縮局面。同時，歐洲銀行業應加快業務轉型，強力回歸傳統業務，通過金融創新實施綜合經營，保持強大的金融市場業務能力和全能化服務架構，以此加大對歐洲實體經濟的支援力度。就美國而言，美聯儲須順勢而為，儘快推出更多的刺激房地産消費等金融政策，支援提振美國消費者信心。還要支援重振美國製造業，設立全美製造業創新網路，加強高等工科類院校和製造企業之間的産學研有機結合，提振美國經濟。再看日本，日本經濟要想重振並實現穩定增長，不能僅靠競爭性日元貶值來刺激經濟，因為那樣會招致貿易夥伴國的強烈反制，從而使其在經濟重振道路上很難前行。日本需要重建需求，並尋找新的擴大內需的增長點，堅持走“産業投資立國”的破壞性創新道路，即動用大規模財政來吸引民間投資，在民間投資活動的帶動下實現經濟持續增長。還要考慮通過財團金融支援發揮財團機制的企業優勢，克服該機制的“組團式衰落”，從而擺脫當下的“日本式困境”。更要以綜合性的財團作為依託，在全球建立自己的網路，從而擔負起日本對外貿易、海外投資的重擔。而今年，新興經濟體經濟中速增長將成為必然，按購買力平價計算的增長率為6.2%的可能性較大。而調整結構、提高經濟增長品質以及防範資産泡沫應成為新興經濟體的主要任務。對此，新興經濟體央行應給與積極的金融政策支援。

　　中國央行近期以加強流動性管理為主

　　實際上，當下各國央行包括降息在內的常規性貨幣政策在推動全球經濟增長方面的作用似乎愈來愈弱，全球經濟增長亟需新動力。那麼，新一輪全球經濟增長的新動力，從項目領域看，主要是集中在結構性改革和技術創新兩個方面。結構性改革就是在基礎性改革的前提下，針對新舊兩种經濟體制所存在的結構性矛盾，加快培育發展新體制因素，並逐漸形成新體制的合理結構，以適應新經濟形勢的需要，這是解決改革深層次矛盾和問題的必然選擇。結構性改革的目標就是消除扭曲、恢復結構平衡，避免由於扭曲和不公導致的經濟與社會危機。而技術創新是改進現有或創造新的産品、生産過程或服務方式。重大的技術創新會導致社會經濟系統的根本性轉變。而未來的技術創新主要體現在高科技、醫療、生態農業和新能源等戰略領域。當然，各國的創新意願與財力保證也同等重要。就全球地域看，新興經濟體是新一輪全球經濟增長主要推動力。只要新興經濟體針對結構性問題、貿易摩擦、物流合作、物價上漲、應對能源危機等問題加強協調與合作，共同商討全局性、戰略性問題，就一定能起到拉動全球經濟增長的作用。為此，全球央行降息行為，僅靠自身“單刀出擊”而逞“匹夫之勇”的時代已經落伍，應當加強與其財政、貿易、産業、科技、環保等管理當局的政策形成合力，同時，貨幣調控與金融監管應超越國家利益，唯有依靠國際合作機制才有可能實現較理想的全球經濟治理，從而在引導今年接下來的時間全球經濟增長方面起到應有的作用。

　　就中國而言，今年以來，繼續實行穩健貨幣政策，並未在降息方面顯露任何動作跡象。在出口疲軟、房地産嚴控的背景下，降息雖然可以在一定程度上提振經濟，但其副作用亦很明顯，即增加信貸風險和資産價格上漲。而且，中國當前所面臨的本幣升值和熱錢涌入壓力甚至大於其他大型經濟體。最近，人民幣對美元持續大幅 升 值 ， 並 于5月9日 突 破“6.20”關口。今年以來，人民幣對美元已累計升值1.4%，速度和幅度為2005年匯改以來所罕見。再據央行10日公佈的4月份金融統計數據顯示，截至4月末廣義貨幣(M 2)同比增長16 .1%，為兩年來的峰值，這意味著市場流動性充裕，而流動性充足環境下，流動性管理以及通脹預期管理壓力都在增大。那麼，加強流動性管理也就成為當下央行貨幣政策調控的主要內容。而且，深入研究和把握影響銀行體系流動性的因素、變化規律及流動性與人民幣匯率波動之間的關係，對於改進貨幣政策日常的操作水準，加強央行流動性管理，提高貨幣政策的科學性、前瞻性和有效性具有十分重要的現實意義。

　　實際上，對於流動性管理，央行在一季度貨幣政策報告中明確指出，綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具組合，健全宏觀審慎政策框架，把好流動性總閘門，引導貨幣信貸及社會融資規模平穩適度增長。繼續根據國際收支和流動性供需形勢，合理運用公開市場操作、存款準備金率、再貸款、再貼現及其他創新流動性管理工具組合，保持銀行體系流動性合理適度，引導市場利率平穩運作。除此之外，還要穩步推進利率市場化改革和人民幣匯率形成機制改革，提出人民幣資本項目可兌換的操作方案。可以説，這些流動性管理措施，能夠充分體現提高貨幣政策的科學性、前瞻性和有效性的要求，也是一部中國版貨幣政策調整和創新以應對流動性變化的實戰範例。

　　標簽：歐洲央行歐元區破壞性創新央行貨幣流動性管理

[責任編輯： 雍紫薇]