G20緣何對貨幣競相貶值集體失語

　　近期全球市場最大事件無疑是二十國集團財長和央行行長會議。之所以重要，是因為全球主要大國的財政和貨幣政策領導人們非常正式地討論了匯率問題。而匯率問題之所以必須討論，並且需要對政府行為進行規範，是因為在經濟危機背景下，為了加快經濟復蘇或者助推本國經濟成長，有些國家的領導人公開聲明干預匯率，主張採取貨幣貶值戰略。而這一風潮一旦蔓延，西方主要經濟體都會採取競爭性貨幣貶值策略，有可能出現以貨幣或匯率為武器的“戰爭”。

　　嚴格地説，西方國家貨幣政策管理當局實行弱勢匯率政策是情有可原的，因為絕大多數西方國家的匯率水準都存在高估的問題。匯率是國際間勞動力價值比較的尺度。西方國家的勞動力價值普遍存在問題，匯率自然被高估。但是，由於現代市場經濟勞動力價值的彈性很大，勞動力價值溢價率較高的國家，可以忍受較高的匯率。同時必須承認，較高的匯率水準可以交換到更多的資源和財富。因此匯率是雙刃劍，高有高的好處，低有低的長處。最典型的匯率“內部之爭”表現在歐元區，以德國為代表的勞動力附加值較高的國家可以容忍歐元較高匯率，甚至希望歐元適度地升值；但以法國為代表的傳統實體經濟國家，由於勞動力價值的附加率水準較低，因此希望歐元匯率走弱。

　　相對於新興市場經濟國家，西方國家整體匯率都存在高估的現實，具體表現就在於它們傳統實體經濟中諸多産業相對新興市場經濟國家競爭力越來越低，因此不得不紛紛採取超寬鬆貨幣政策，以刺激實體經濟。在我看來，超寬鬆是沒有辦法的辦法，甚至很可能是一枚苦果。可以預計，超寬鬆的貨幣政策必將導致流動性氾濫，導致通貨膨脹和貨幣貶值。很可能是，實體經濟沒有復蘇，資産泡沫卻已經導致金融體系崩潰。在傳統經濟學的邏輯鏈中，往往將貨幣政策寬鬆與經濟刺激聯繫在一起，認為釋放流動性將導致貸款更容易，實體經濟可以加快發展。根據這個理論，各國貨幣當局對超寬鬆貨幣政策往往採取容忍態度，不僅容忍本國貨幣不斷地貶值，同時也容忍別國貨幣也可以適度地貶值。

　　大家都超寬鬆，都希望自己的貨幣匯率適度貶值，結果你先貶值，他後貶值，最後等於回到原點，只能無限期地維持超寬鬆，甚至更寬鬆，結果是西方國家貨幣匯率集體貶值，新興市場經濟國家貨幣不得不升值。而若新興市場經濟國家也採取超寬鬆貨幣政策，等於世界幾乎所有的貨幣都將貶值，大宗商品市場和資源品市場將維持“超級大牛市”，將泡沫越做越大。

　　實際上，希望通過貨幣貶值刺激經濟往往事與願違，傳統經濟學認為，寬鬆的貨幣政策有利於刺激本國經濟，但仔細地分析，寬鬆的貨幣政策利弊參半，甚至弊端明顯。流動性氾濫未必能使實體經濟獲得更多的流動性，由於虛擬金融市場存在，而且虛擬金融市場波動幅度很大，獲利機會更多，因此流動性往往先去虛擬金融市場，未必能夠刺激實體經濟。比如美國已經連續推出多輪量化寬鬆，美國經濟僅僅實現了溫和復蘇，而且其復蘇最快的還不是傳統的實體經濟。歐元區近兩年來放出的流動性比美聯儲更多，但歐元區國家的貸款量並沒有顯著增加，相反卻因為匯率市場混亂，導致實體經濟無所適從，虧損面還在擴大。更壞的結果是，西方國家貨幣競爭性貶值，最終導致匯率大戰的惡性迴圈。當然，目前距離“貨幣戰爭”還很遠，各國政府還處於干預匯率階段，各國貨幣也處於“公允價”區間內。問題是，干預若沒有效果，可能會出現各國操縱匯率的現象。G20會議沒有指責日本開大馬力印鈔，實際是提高了對政府操縱匯率的容忍度。未來一段時間，西方國家匯率水準劇烈波動是可以預期的。

[責任編輯： 王君飛]