貨幣信貸結構問題更需關注

　　改革開放以來，伴隨我國經濟快速增長，我國信貸規模和貨幣供應也出現快速增長態勢。1985年中央銀行建立當年，廣義貨幣M2供應量與國內生産總值G D P比例超過50%。1996年M 2首次超過G D P。1998年信貸規模首次超過G D P。2001年G D P和信貸規模同時超過10000億元。2012年M 2/G D P達到187%。今年以來，我國M2超過百億元，接近G D P的兩倍。

　　我國M 2/G D P仍處中位水準

　　M 2/G DP逐步提高是世界經濟發展的趨勢性現象。從全球趨勢來看，1960—2011年，各國家組M 2/G D P基本上都呈上升趨勢。大部分國家組從10%—60%上升到了30%—120%，世界平均水準從51%上升到了114%，越是收入水準高的國家組，M 2/G D P上升越快。東亞國家組上升最為明顯，東亞全部國家組從1968年 的63 %上 升 到 了2011年 的178%，東亞發展中國家從1977年的28%上升到了2011年的159%。

　　從世界計量分析結果來看，每人平均G D P與M 2/G D P存在顯著正相關關係。每人平均收入水準越高的國家，M 2/G D P也越高。

　　東亞國家組M 2/G D P明顯高於其他國家組。從不同類型國家組比較來看，較高收入國家組M 2/G D P明顯高於較低收入國家組。中高等(中上等)收入國家、高收入非經合組織國家、中等收入國家、中低等收入國家均比較高。收入水準較低國家明顯低於世界平均水準。

　　亞洲和太平洋國家組不但明顯高於其他國家組，也明顯高於世界水準。計量分析表明，發展中國家M 2/G D P與儲蓄率存在比較明顯的正相關關係。由於東亞國家儲蓄率比較高，M 2/G D P高於其他國家組具有一定必然性，也可以説M2/G D P高是“東亞”現象。

　　我國M 2/G D P高於東亞國家組平均水準及同等收入國家。與東亞國家組平均水準相比，2011年我國M 2/G D P(180%)略高於東亞所有國家組(178%)，也高於東亞發展中國家組(159%)。與東亞具體國家和地區比，我國明顯低於中國香港和日本，以及中國臺灣，但明顯高於處於第二梯隊的馬來西亞、新加坡，以及中國澳門、澳大利亞、紐西蘭等。

　　與同等收入國家相比，我國M2/G D P高居首位，比第二位約旦和第三位泰國分別高了50和52個百分點。由於每人平均G D P與M 2/G D P之間存在顯著正相關關係，我國明顯高於同等收入組其他國家及比我們每人平均收入高的一些東亞國家，可以説我國M 2/G D P偏高。

　　考慮到發展中國家尤其是東亞國家組，儲蓄率與M 2/G D P之間存在比較顯著的正相關關係，以及我國澳門和我國內地儲蓄率高居世界前兩位，因此，我國M 2/G D P在同等收入組處於最高水準，以及明顯高於許多比我國每人平均收入高的東亞國家，也在必然之中。

　　我國M 2/G D P與主要發達國家基本相當而非明顯偏高。與主要經濟體比較，我國無論是歷史趨勢，還是當前水準，均處於相對中位水準。歷史趨勢水準低於日本和德國，高於美國、印度和俄羅斯，與英國、法國和加拿大等基本相當。

　　2011年我國M 2/G D P居世界第10位，不僅明顯低於作為國際金融中心的盧森堡(489%)、香港(328%)和塞普勒斯(271 %)等 小 型 經 濟 體 ， 也 低 于 日 本(239%)、荷蘭(232%)、葡萄牙(203%)、西班牙(202%)等發達經濟體，略低於奧地利(186%)，與德國(180%)相同，略高於愛爾蘭(175%)、馬爾他(170%)、瑞士(168%)、英國(166%)、法國(159%)、義大利(154%)等歐洲國家。

　　近年來我國M 2/G D P趨於基本穩定。90年代我國M 2/G D P上升比較快，1989-2003年平均每年上升6個百分點。2004年以來，M 2/G D P已漸趨穩，平均每年上升不足3個百分點。雖然2009年再次明顯上升，但之後再次趨穩。

　　從新世紀以來的變化看，2001—2012年我國M 2/G D P提高了40%，除2009年提高28百分點、2012年提高8個百分點之外，其餘年份基本出現不同程度的下降。我國M 2/G D P新世紀以來的提高幅度已退居世界第19位，遠低於許多歐洲國家。

　　我國信貸/G D P逐步趨穩

　　世界大部分國家信貸/G DP呈加速增長趨勢。與M 2/G D P一樣，信貸/G D P呈現上升趨勢，且與每人平均收入水準呈現較顯著的正相關關係。1980年以來，世界平均信貸/G D P從95%提高到了165%。除中東和北非、重債窮國下降、阿盟國家組基本持平之外，世界大部分國家組信貸/G D P呈現上述趨勢。

　　其中，北美、經合組織、高收入及高收入經合組織國家組從100%左右提高到了200%—250%之間，其他國家組從20%—50%之間提高到了50%—100%之間。世界平均提高70個百分點，北美、經濟合作組織和高收入國家分別提高了120、95、97個百分點。歐洲和中亞、東亞和太平洋國家基本上處於中位狀態，與世界平均水準基本接近，其中，東亞和太平洋發展中國家提高了87個百分點，東亞和太平洋所有國家提高了61個百分點。

　　我國信貸/G DP處世界第二梯隊低於世界和東亞平均水準。各國家組信貸/G D P可分為四個梯隊，發達國家和東亞國家信貸/G D P值比較高。北美、高收入經合組織、高收入國家、經合組織和東亞國家處於第一梯隊，基本上在200%—240%之間。歐盟、歐洲貨幣聯盟、中國、歐洲和中亞，及東亞發展中國家組為第二梯隊，基本上在130%—170%之間。

　　按照世界銀行數據，2011年我國信貸/G D P為145%，低於世界平均水準165%約20個百分點，低於東亞(所有)國家平均水準(199%)44個百分點。我國在全世界排名20位，與冰島、澳大利亞、瑞典等相當，接近希臘、義大利、泰國、南非、瑞士，低於葡萄牙、香港、英國、愛爾蘭、美國，明顯低於日本等，但高於韓國、芬蘭，以及巴西、印度等新興國家。

　　與東亞國家相比，可以説我國信貸/G D P並不算高。在同等收入國家中，我國僅次於泰國(159%)，明顯高於其他國家。從每人平均G D P與信貸/G D P之間的正相關關係來看，可以説我國信貸/G D P比較高。計量表明，信用體系覆蓋率與信貸/G D P之間存在顯著正相關關係。雖然我國徵信系統覆蓋率和深度體系在同等收入國家組處於中等水準，但我國近年來信用體系發展迅速，從這個角度來説我國信貸/G D P較高又有一定必然性。

　　我國信貸/G DP先持續上升後在波動中逐步趨穩。改革開放以來，我國信貸/G D P經歷了先持續上升、後波動趨穩的發展軌跡。1991年之前，每年基本上均為正增長。1991年之後正負增長交替出現。1998年超過100%。2011年信貸/G D P為116%，在120%附近趨於穩定。

　　從變動幅度來看，2001-2011年，我國信貸/G D P提高了22%，漲幅居世界第58位，低於世界大部分國家，也低於高收入、歐盟，以及中高等收入等國家組平均水準。與捷克、韓國以及經濟合作組織、中等收入、中低收入、拉美和加勒比和高收入國家組平均水準相當。略低於巴西、法國、美國，低於日本、澳大利亞、明顯低於義大利、葡萄牙、英國、越南，以及西班牙和愛爾蘭。

　　我國M 2/G D P大於信貸/G D P

　　我國M 2/G D P高於美國(87%)經常被作為我國貨幣超發的證據，但我國信貸/G D P明顯低於美國(231%)的事實卻經常被忽略。

　　發展中國家儲蓄率高導致M 2/G D P高、發達國家信用體系發達導致信貸/G D P高。國際比較表明，發展中國家和小型經濟體，包括以金融為主要經濟活動的小型經濟體，M 2/G D P一般大於國內信貸/G D P。歐美及其他地區較發達經濟體，如韓國、日本等國家的信貸/G D P明顯大於M 2/G D P。

　　M 2/G D P與信貸/G D P的關係，在一定意義上是存款(貨幣和準貨幣)與貸款的關係。由於存款準備金率的存在，一般情況下貸款總是小于存款，即M 2/G D P大於信貸/G D P。由於信用體系覆蓋率與信貸/G D P之間存在顯著正相關關係，在信用體系發達尤其是信用消費發達的國家，信貸/G D P明顯比較高。如果一個國家儲蓄率低而金融市場又比較發達，居民和企業多將儲蓄用於金融市場投資而不是儲蓄存款，M 2/G D P要低一些。以上兩方面因素共同作用，導致發達國家信貸/G D P明顯高於M 2/G D P。

　　我國由於儲蓄率高而信用體系不發達導致M 2/G DP大於信貸/G DP。我國現階段M 2/G D P大於信貸/G D P，基本符合一般規律，也與我國現階段金融體系的一些特徵有關。一方面，我國長期以來國民儲蓄率高，且主要以儲蓄存款方式存在，M 2/G D P自然要比一般國家高。另一方面，我國近年來銀行表外業務發展迅速，影子銀行業務沒有進入信貸統計但部分構成了M 2，信貸/G D P增長相對緩慢。不僅如此，我國現階段貨幣供應和信貸還存在一定程度的重復計算。由於國有銀行集中授信給信用好的大型國有企業，但大型國有企業往往並不缺錢，轉而從事影子銀行業務轉貸給中小企業，同樣一筆貸款M 2增加了多次，導致M 2/G D P大於信貸/G D P。這也意味著，與國有銀行改革之前相比，近年來我國M 2存在一定的虛增現象。

　　可見，由於我國與美國在信用市場及儲蓄率等方面的明顯差異，我國M2/G D P高於美國、而信貸/G D P低於美國是基本正常的，既不能以美國為參照係來説明我國貨幣供應偏高，當然也不能以美國為參照係來要求我國增發信貸。

　　貨幣信貸結構問題值得關注

　　雖然貨幣、信貸與G D P比例比較高的國家並不必然發生問題，但近年來發生危機或潛在危機的國家，如愛爾蘭、希臘、塞普勒斯以及西班牙、葡萄牙等，貨幣、信貸與G D P比例的確比較高，因此，我們需要適當關注貨幣信貸存量問題。

　　M2/G D P比較高既是經濟發展現象，也是發展中國家尤其是東亞高儲蓄現象。從國際比較角度來看，我國M2/G D P在大國經濟體中處於中位水準，與經濟比較穩健的德國、英國等基本相當。雖然我國M 2/G D P在東亞國家中處於相對較高水準，也高於同等收入的其他國家，但由於我國儲蓄率較高，M 2/G D P較高具有一定必然性。

　　我們認為，在關注貨幣信貸總量問題的同時，需要更加關注信貸結構問題。國有銀行改革後，零售功能明顯弱化，以對大中型國有企業批發業務為主，導致全社會資金配置出現嚴重馬太效應———大型企業資金過剩從事投機性活動，中小微企業資金持續緊張。也由此導致了貨幣政策操作的困境———貨幣政策緊縮時首當其衝的是中小微企業，政策鬆動時只有特別松才能到達中小微企業。如果説確有過量貨幣信貸存在的話，應該與此有一定關係。

　　(作者單位：中國人民大學中國經濟改革與發展研究院)

[責任編輯： 王君飛]