“暴利高速”千億債務何處去

　　19家上市公司負債上千億，中原高速負債率最高

　　“暴利高速”千億債務何處去？

　　專家指高速建設“大躍進”將引發債務危機

　　《中國經濟週刊》實習記者 李勇|北京報道

　　一場高速公路的建設高潮至今方興未艾。

　　在“十五”規劃前，我國高速公路總里程還只有1.63萬公里。自2004年國務院通過《國家高速公路網規劃》，加之2008年的四萬億刺激經濟計劃，高速路網建設高歌猛進。據興業證券研究所數據，截至2010年，全國（不含港澳臺、西藏）已建成通車7.6萬公里的高速公路。根據各省區市規劃，未來十年的目標是：再通車7.9萬公里。

　　受益於政府推動下的發展前景和穩定的盈利模式，高速公路公司往往被視為A股市場中的穩定閥。

　　但隨著高速公路的收費專項清理工作展開，“高速暴利”已被質疑不可持續，而高速公路行業早已普遍面臨債臺高築的窘境。

　　7月8日，中誠信國際信用評級有限責任公司發佈調級公告，將收費公路行業展望由穩定調整為負面，原因是收費公路行業即將面臨龐大的短期債務償還壓力。

　　無獨有偶，花旗在7月21日發表研究報告也稱收費率及回報投資成本較高的收費公路，面臨下行風險，並調低了大部分公路股評級。

　　國家行政學院教授張孝德在接受《中國經濟週刊》採訪時表示，一些高速公路集團有著很高的資産負債率，大部分的融資模式是以政府為背景的融資平臺，如果未來隨著信貸收緊、公路收益減少，高速公路的發展鏈條可能會斷裂。

　　“甚至會引發政府的負債危機。”張孝德説。

　　19家上市公司揹債千億

　　審計署今年6月公佈的報告顯示，地方政府性債務餘額中用於高速公路建設的債務餘額為11168億元，部分地區的高速公路處於建設期和運營初期，其收費收入不足以償還債務本息，主要依靠舉借新債償還，全國高速公路的政府負有擔保責任的債務和其他相關債務借新還舊率已達54.64%.

　　事實上，在高速公路領域，這種“拆東墻補西墻”的借款方式已很普遍。

　　在今年6月底，雲南公路開發公司即被爆出在建行、國開行、工行等十幾家銀行貸款餘額近千億元，一時間不能還本付息，隨即向各債權銀行發函“即日起，只付息不還本”。

　　截至2010年上半年，雲南公路開發公司資産總額為1314億元，負債1015億元，資産負債率達到77.24%。

　　對於這次“風波”的緣起，公司董事長郝蜀東後來在接受媒體採訪時稱：由於信貸政策趨緊，部分銀行在監管壓力下改變了原有放貸計劃，實行“只收不貸”，結果導致公司現金流短期出現緊張。公司可能會存在只能償還利息，不能按期償還到期的短期貸款本金的潛在風險。

　　雖然在雲南省政府的協調下，這封違約函已經被收回，但高速公路高負債的違約風險已由此引發重視。

　　雲南公路並非孤例。

　　《中國經濟週刊》梳理出“A股高速公路上市公司負債率排名”，據統計，在今年一季報中，19家高速公路上市公司的負債總額超過1000億元。負債率排名前十公司依次為中原高速、重慶路橋、五洲交通、深高速、福建高速、粵高速A、贛粵高速、楚天高速、四川成渝、皖通高速。

　　其中，中原高速資産負債率為77.72%，甚至超過了雲南公路開發公司資産負債率，今年一季報負債總額為220余億元，也為19家公路上市公司中最高。

　　另外，重慶路橋和五洲交通的負債率也超過70%，分別為72.48%和71.19%。

　　與鉅額負債對應的則是巨大的資金需求壓力。如贛粵高速公司目前資産總額約207億元，但在建項目總額達到170 多億元，僅2011 年資金需求就有約80 億元。中金的分析報告認為，龐大的資本開支將形成較大的融資壓力，不斷上升的財務成本將對未來幾年的盈利表現産生負面影響。

　　一位不願透露姓名的專家表示，大的公路集團在發展時，為了追求規模往往將收益好的公路項目資金投入到新的公路項目，形成以舊建新、以舊養新的資金滾動模式，並大舉借貸。

　　這種模式的後果顯而易見。廣東省金融辦主任周高雄在今年2月底接受媒體採訪時透露，廣東路橋建設的負債已經超過1600個億，其中還本的很少，“陷入了一個‘建設—無止境收費—永遠還不清債務’的怪圈”，若繼續下去，將有可能演變成銀行的爛賬，影響金融安全，甚至引發金融危機。

　　“高收費，高負債”

　　——中原高速樣本

　　中原高速一年前曾因“368萬天價高速收費案”以“暴利”而聞名於世。其2010年年報顯示，公司在2010年的營業收入為23.69億元。

　　但龐大的營收並不能掩蓋其巨大的負債壓力。根據去年年報，中原高速的負債總額為220.83億元，資産負債率為77.89%，負債總額與負債率均為19家高速公路上市公司中的最高。同時，反映其短期資金壓力的指標速凍比率根據去年年報為0.5972，低於業界認為的速動比率為1的安全值。

　　中原高速在7月21日公告了其2010年的利潤分配方案，向全體股東每10 股派發現金紅利1 元（含稅），扣稅後每10 股派發現金紅利0.90 元，共計派發股利2.14億元。這在向來被稱為分紅“鐵公雞”的高速公路板塊屬於罕見。

　　但其股價從公告分配利潤預案的6月11日起，並沒有因為受這一利好而上揚。

　　一位交通行業分析師向記者表示，中原高速的營業利潤與經營基本面雖然較好，但其巨大的負債壓力使其未來的經營一旦在資金緊張的情況下會給公司的經營業績帶來壓力，基於此考慮，其並不會因為分紅而被投資者過分看好。

　　中原高速也在其2010年的年報中坦承，公司2007年底通車的鄭堯高速公路、2010 年11 月1 日通車的鄭漯高速公路改擴建及2010 年9月29 日通車的鄭新黃河大橋還處於結算支付期，目前公司還有永亳淮高速公路商丘段、漯駐高速公路改擴建工程、鄭民高速公路鄭州至開封段、濟寧至祁門高速公路連霍高速至永登高速段等在建項目。

　　按照項目概算和暫估情況，上述建設項目總投資超過260 億元，總體投資規模大，資金來源主要為金融機構貸款，而且投資時期較為集中，會給公司帶來階段性的風險和經營壓力。

　　而據去年年報，中原高速總資産為283.53億元，意味著上述建設項目總投資已佔其總資産的91.70%。

　　同時，中原高速一年內到期的非流動負債就為18.08億元，佔其去年營業收入23.69億元的76.32%，顯示其資金鏈已十分緊張。