近期，社會上有關中國貨幣“堰塞湖”的説法廣為流傳，特別是個別有聲望的經濟學家也支援這種觀點，引起了不小的認識混亂和負面影響，需要撥亂反正、並對這一問題予以科學分析。

　　廣義貨幣(M2)與國內生産總值(GDP)的比率，通常作為衡量一國中央銀行貨幣發行過剩程度的指標， 該比率越高，貨幣過剩程度就越嚴重。2012年，中國新增M2佔到全球新增貨幣的一半。截至2012年12月底，中國M2達到了97.41萬億元人民幣，GDP為51.93萬億元人民幣，M2與GDP的比率也創下了歷史新高1.88倍。相比之下，2012年底美國的M2隻有10.5萬億美元，GDP為15.7萬億美元，兩者比率只有0.67倍。因此，有人大聲疾呼，中國貨幣超發十分嚴重，已經變成一個“堰塞湖”了。於是乎，近年來中國物價和房價上漲似乎都可以從這裡找到答案。

　　筆者認為，這種觀點是不科學的，也是有害的。它不僅會誤導央行貨幣政策取向，還會誤導市場對通貨膨脹的預期，因此會對宏觀調控和經濟發展産生不良影響。

　　首先必須指出，中美兩國M2的統計口徑不一樣，不好直接進行比較。況且美國廣義貨幣並不是M2，而是M3，而且這個M3也已經很長時間沒有作為貨幣政策仲介目標了。上個世紀80年代以來，美聯儲一直採取調控聯邦基金市場利率的政策。2008年金融危機以後，美國基準利率水準降到接近於零，即出現了所謂的“流動性陷阱”，這時美聯儲的寬鬆貨幣政策也隨之被“量化寬鬆”所取代。第二，中美兩國經濟發展階段不同，中國是全球第二大經濟體，但仍然是一個發展中國家，目前仍處在農村城鎮化、工業化、資訊化和農業現代化發展過程中；而美國是世界上最發達的國家，特別是美國擁有發達的金融體系，金融市場規模巨大，金融産品十分豐富，老百姓有多樣性的金融投資選擇。而中國老百姓在一定程度上還只能被迫把錢存到銀行裏。一般而言，貨幣用於債權債務支付活動，並要滿足經濟活動主體對貨幣的各種需求，包括交易、投機和預防的需求等。同時，市場流通中的貨幣經過商業銀行的“貨幣創造”，已經遠遠大於中央銀行投放的基礎貨幣。貨幣主要體現為銀行存款，也是一種金融資産，它與債券、股票等一樣，儲戶把錢存在銀行也是要追求投資回報的。銀行存款的投資回報就是銀行支付給儲戶的利息，在通貨膨脹的情況下，實際利率往往很低，有時還為負值，這嚴重侵蝕了儲戶的利益。

　　在現代市場經濟條件下，貨幣與金融資産間的界限已經變得越來越模糊了，而且兩者轉換起來十分容易。因此，考慮到美國現有金融資産大約65萬億美元，包括銀行存款、股票、債券等基礎金融資産(為避免重復計算，把共同基金和金融衍生産品除外)，這個數字大約為美國GDP的4倍；這意味著，在美國投資4塊錢，即可得到1塊錢的回報。相比之下，中國目前有大約160萬億元的金融資産，約為GDP的3倍；就是説，在中國投資3塊錢，即可得到1塊錢的回報。這説明中國投資回報高於美國的投資回報。實際上，目前中國GDP增速可以達到8%，而美國GDP增速只有2%，這是兩國處於不同經濟發展階段決定的。隨著資本規模擴大，資本有機構成必然提高，而邊際投資收益也必然下降。由此看來，中國貨幣並沒有出現“超發”。

　　2012年，隨著中國經濟步入下行軌道，各級政府都把“穩增長”放在更加突出的位置。中國央行也強調維持M2的適度增長，要為經濟增長提供必要的貨幣保證。有人認為，貨幣增速“超出”經濟增速，必然導致通貨膨脹，因此，中國央行應該收緊貨幣。筆者認為，這種觀點也是不正確的。

　　首先，一般來講，一國貨幣供應增速是不應該低於其經濟增速水準的。如果低於經濟增速，將會導致通貨緊縮。這就意味著中國貨幣增速應該至少為8%。第二，作為一個發展中國家，中國通貨膨脹率也不應該為零，維持3%的通脹(CPI)水準是合理的。如果採取CPI為零的政策，由於中國市場機制缺乏、金融效率低下，實體經濟必然要受到傷害。考慮這兩個因素，中國M2增速應該保持在11%左右。

　　但是，中國是一個正在向現代市場經濟轉軌的國家，在生産要素市場化過程中，生産要素需要進一步貨幣化和資本化；特別是在要素價格與國際市場價格接軌過程中，土地、工資和資源等生産要素價格都將上漲，這都需要一定的貨幣投放。而且，隨著中國金融市場快速發展，日益擴大的金融交易也必然要求新增一定的貨幣投放，這兩個方面産生的貨幣需求姑且稱之為“轉軌需求”，大約為2%。因此，中國貨幣供應增速必須保持13%，即：中國貨幣供應增速=GDP增速8%+CPI增長3%+轉軌需求2%=13%。

　　誠然，如果中國M2增速達不到13%的水準，設想一下只有10%，甚至更低，結果將會如何呢？就必然會引起通貨緊縮，導致經濟增速急劇下滑、失業率快速增加和社會不穩定。總之，中國貨幣政策必須為經濟增長、價格改革和金融深化提供必要保證，從這一實際出發，目前中國保持13%的M2增速仍然是合適的。

　　當然，隨著中國經濟發展，其潛在經濟增速將下降，經濟增長重心將下移，M2增速也將逐步減少。而且，隨著中國金融深化，貨幣在金融資産中的比重將下降，中國金融資産結構也將發生重大變化。展望未來，中國貨幣還將繼續保持適度增長。