上一輪全球貨幣寬鬆未能制止世界經濟的二次滑坡。目前，面對復蘇無力的經濟，貨幣決策者似乎有些手足無措，全球多家央行聯手托市的情景再現。然而，在全球去杠桿化繼續深化的大背景下，貨幣二次寬鬆的政策效力已大大下降。
去年11月份以來，在摩根士丹利跟蹤研究覆蓋的33家央行中，已有16家央行採取了寬鬆的政策，其中有7個發達經濟體採取了再度寬鬆的政策。而新興經濟體也有9個經濟體採取了降低利率等寬鬆政策。進入6月份，全球央行再次集體發力。上周中國央行意外宣佈降息，英國央行加大了資産購買規模，歐洲央行也宣佈了降息。本週，巴西央行自去年8月以來連續第八次降息；韓國央行也自2009年2月以來首次降息。這一切都表明，面對著持續惡化的主權債務局勢以及各國經濟普遍出現增長減緩、停滯甚至衰退現象，全球又重回“保增長”政策軌道上來。
然而，各國貨幣當局卻將面臨更大的政策困惑：那就是刺激市場效果尚可，但刺激實體經濟卻難樂觀。其實，2012年與2008年最大的不同是，當初是缺錢，但現在是錢還在，需求沒了。
以美國為例，2008年雷曼兄弟破産引發金融海嘯前夕，美國銀行工商業貸款總額約為1.57萬億美元。金融海嘯中，約50萬億美元規模的次級抵押貸款及其金融衍生品化為烏有，金融行業飛速的去杠桿化，銀行現金流極度枯竭。為應對全球金融危機，從2007年8月起，美聯儲先後10次大規模降息，聯邦利率從5.25%降至零至0.25%的目標區間，12次降低貼現率累計575個基點至0.5%，並連續推行兩輪量化寬鬆，使得美國經濟得以從衰退中走了出來。
而今，美聯儲貨幣刺激的空間和效力卻越來越小。儘管6月非農就業數據令人失望，使得美聯儲在近期議息會議上傳達了繼續“寬鬆”的政策傾向，但美聯儲在是否進一步擴大資産購買(QE3)問題上還是持謹慎立場。考慮到此前的QE1和QE2的整體規模已經高達2.35萬億美元。美聯儲再大舉購買資産，將給未來的退出戰略增加更大的難度。
眼下，美國存款總額達到了8.1萬億美元，比2008年金融危機爆發時的水準高了2.2萬億美元。經濟持續低迷導致持有現金的需求上升。根據美聯儲發佈的統計數據，美國銀行體系內有鉅額未被使用的閒置資金，其中包括1.5萬億美元的銀行過剩儲備金和超過2萬億美元的企業資金。
縱觀其他國家央行，也幾乎都把貨幣寬鬆發揮到了極致。2008年金融危機以來，歐央行先後7次降息至1.00%；兩輪LTRO(長期再融資操作)後，歐洲中央銀行的資産負債表總規模達到了3.2萬億歐元，而歐洲經濟還在惡化，原因很簡單：LTRO的貸款利息是1%，歐洲央行的隔夜存款利息是0.25%，銀行寧可虧錢存歐洲央行，也不願意放貸。銀行更傾向於儲備資金以應付鉅額債務到期，或是直接回購即將到期的銀行債券，而不會大規模用從LTRO獲得的資金介入資本市場或是放貸給實體經濟。
更重要的是，各大央行自身資産負債表風險也在不斷上升。在財政受限的情況下，政府把“球”踢給央行，各國央行也通過擴張自身資産負債表來化解危機，從而走上了模糊貨幣政策與財政政策邊界的道路，然而現在這種模式正在受到挑戰。國際清算銀行數據顯示，目前全球央行的資産規模約為18萬億美元，佔全球GDP的30%，是十年前的兩倍。隨著超寬鬆貨幣政策的效應遞減以及此項政策能否發揮效用的不確定性增強，央行自身的資産負債表風險正在不斷上升，超寬鬆政策所産生的負面作用可能已經大於其積極效用。
各國央行一味放水根本解決不了實際問題，問題的核心在於印出來的錢必須能夠真正的流入到實體經濟中去，這樣才可能創造出居民收入和企業利潤增長的良性迴圈；否則的話，將不可避免地陷入新的惡性迴圈。(國家資訊中心預測部副研究員 張茉楠)
