伴隨著上週末國務院新一輪大部制改革方案的出爐，鐵道部拆分的消息最終塵埃落定。在此背景下，鐵道部原有2.66萬億債務以及未來新增債務的定位，受到了市場的熱切關注。綜合各方觀點來看，當債務主體發生變化之後，原有的政府信用支援將發生何種變化，成為市場判斷鐵道債新定位的關鍵因素；同時，基於對鐵道部原有資産債務將進行區分處理的預期，當前市場人士對鐵道債前景普遍持積極樂觀態度。當然，考慮到改制還在進行中，對於鐵道債的進一步重新定價，仍需等待諸多後續細節的逐步明確。

　　2.66萬億債務等待“交接”

　　7591億直接債務融資成焦點

　　根據上週末公佈的改革方案，鐵道部此次整體將一分為三。方案提出，將鐵道部擬訂鐵路發展規劃和政策的行政職責劃入交通運輸部，交通運輸部統籌規劃鐵路、公路、水路、民航發展，加快推進綜合交通運輸體系建設；同時組建國家鐵路局，由交通運輸部管理，承擔鐵道部的其他行政職責，負責擬訂鐵路技術標準，監督管理鐵路安全生産、運輸服務品質和鐵路工程品質等；組建中國鐵路總公司，承擔鐵道部的企業職責，負責鐵路運輸統一調度指揮，經營鐵路客貨運輸業務，承擔專運、特運任務，負責鐵路建設，承擔鐵路安全生産主體責任等。

　　按照上述改革方案，鐵道部此次拆分之後，鐵路領域的政企分開將會由此實現。不過，鐵道部遺留的資産和負債也需在改革後進行“交接”。

　　數據顯示，截至2012年三季度末，鐵道部總資産4.30萬億元，總負債2.66萬億元。2.66萬億的總債務中，主要為2.18萬億元的有息負債，另有4838億元的應付款。從期限上看，大部分債務均是2008年以來高速擴張的産物。

　　上述債務中，鐵道部及下屬企業已發行尚未到期的直接債務融資額總計為7591億元。具體包括鐵路建設債券6220億元、公司債90億元、中期票據1060億元、短期融資債券221億元。而這也是資本市場尤其是債券市場當前關注的焦點。

　　截至2012年三季度末，鐵道部資産負債率已達到61.81%，稅後利潤則為-85.41億元。目前來看，相對於整體債務，鐵道部相關資産自身的償付能力依然不足。

　　“新老劃斷”難以避免

　　市場期待政策支援延續

　　對於債券市場而言，鐵道部拆分之後，最受關注的可能就是鐵道債的“新老劃斷”問題。

　　興業證券固定收益投資經理朱文傑表示，現存鐵道債有免息稅的政策優惠，同時也有財政部擔保，但如果鐵道部拆分之後實際發債主體變為鐵路總公司，那麼其發行定位可能就更偏向於一般企業債的性質。而對於目前鐵道部的財務狀況而言，繼續發行新債、以新換舊預計是必須要做的，從這個角度上説，鐵道部拆分之後新老鐵道債券可能就需要一個過渡期。

　　與此同時，該市場人士指出，目前對於鐵道債未來的流動性狀況還無需過於擔心。一方面，如果國家支援政策出現變動，原有發行的鐵道債由於其政策優勢，將在市場上凸顯一定的稀缺性；另一方面，以往鐵道債主要投資者都是以大型金融機構持有到期為主，也不會在流動性上面臨突出的新問題。

　　興業銀行首席經濟學家魯政委也表示，雖然鐵道債之前一直享有的都是準國家信用，但鐵道部拆分之後也並不意味著其信用一定會降低，這個結論從國開行金融債的信用定位乃至江西賽維違約風險的處理等案例就不難得出。

　　而對於未來鐵道部資産債務的處理，魯政委進一步表示，一個比較有可行性的解決方案，可能是把鐵道部原有資産債務進行兩部分劃分。一部分類似京滬高鐵這樣有較強盈利能力的資産，進行面向全社會民營資本的資産證券化；另一部分不能盈利或盈利能力不強的鐵路資産，繼續由國家提供政策和信用支援。因此，該分析人士認為，鐵道部拆分之後，相關鐵道債的市場認可度可能並不會下降。

　　此外，廣發證券在本月初發佈的一份研究報告中稱，鐵道部併入交通部將意味著鐵道部投資增速未來幾年可能將不會再大幅上升，而融資需求受限將使得鐵道債的新增水準保持在低位，這對鐵道債市場有著正面作用。而隨著改革後鐵路資産相關經營價格的市場化，其盈利前景也會對鐵道債的價值帶來直接影響。