只要缺失強勢美元的條件支撐，“熱錢”回流美國的規模和博弈都將十分有限，不會引發全球貴金屬市場和各類金融市場慘烈震蕩

　　一直以來，資本市場有一種普遍但錯誤的擔憂，認為一旦美聯儲的QE工具退出市場，就會有大量的“熱錢”從新興市場回流美國。正因此，每次美聯儲例會過後都會引發市場對QE工具是否會退出市場的熱議。這不，圍繞剛剛結束的美聯儲例會，世界各國的媒體又一次陷入了爭奪專家觀點的軟資源之戰。只是，自媒體時代的傳媒經營者很可能都忽略了一個簡單的原理，那就是，美聯儲讓QE退出市場並不必然意味著強勢美元的回歸。只要缺失強勢美元的條件支撐，“熱錢”回流美國的規模和博弈都將十分有限，進而可以斷言，不會引發全球貴金屬市場和各類金融市場慘烈震蕩。

　　毋庸置疑，“退出QE工具”僅只意味著美聯儲不再從其本國市場中購買各類資産，從而不再或減少釋放新增流動性。其表現形式有兩種：其一是“少購買退出”；其二則是“不購買退出”。只要實施“少購買退出”路徑，美聯儲的“QE退出選擇”就是漸進性的，這意味著將仍然釋放新增流動性，只是其釋放的增速不再是常態而轉變為遞減。這種QE退出無疑是一種“彈性退出”。相比之下，倘若實施“不再購買退出”的路徑，美聯儲的“QE退出選擇”就將是一次性的“剛性退出”。這種退出機制相較于前者無疑會給全球市場帶來更多的傷害和陣痛。所以，6月19日美聯儲主席伯南克在為期兩天的政策例會後“如果對美國經濟預測準確的話，美聯儲有可能在今年稍晚階段放緩購買資産，並考慮2014年中期結束QE貨幣工具”的言論，完全有理由解讀為是一種明示全球市場的“彈性退出QE”之選擇。有鋻於此，何時以及以何種彈性開始“彈性退出QE”才應成為全球資本市場的關注熱點。當然，只要時機成熟，越早開始彈性退出QE，對包括新興市場在內的所有國家都將是最好的。反之，將會帶來太多的負面衝擊。只是，伴隨著“底特律政府的宣告破産”，美國新一輪的政府債務危機正席捲而來。美聯儲在此節點下無力貿然推進原先計劃好的“彈性退出QE路線圖”。

　　不過，市場可能沒有充分預見到的是，即使退出QE之後的“後QE時代”，全球金融體系也並不真的就算回歸QE出籠之前的正常軌道。因為，退出QE僅只意味著不再借助QE工具向市場中釋放新增流動性，而並不同時意味著經由QE所購買的“央行資産”就不需要美聯儲再行出讓。因此，只有當美聯儲借助“QE反向操作”將其所持有的“QE性資産”完全清空之後，“常規金融”才會回歸全球金融體制。畢竟，傳統的央行式金融體制是建立在央行與商業銀行之間僅有借貸關係基礎之上的，而QE式央行金融體制則意味著，除了借貸關係之外，央行和商業銀行以及市場之間還存在交換關係。亦即，QE時代的央行其實實行的是“雙軌制”。其中一軌是“利息體制”；另一軌則是“購買議價體制”。故，伯南克領導下的美聯儲根本不是嚴格意義上的“央行體制”，而更多的是“雙軌制央行體制”。

　　當然，在“央行雙軌制”的大背景下，美國仍然握有操縱“熱錢流向”的生殺大權。這是QE工具帶給這個時代的新不確定性和新不穩定性。那麼，這種“央行雙軌制”能夠滋生強勢美元的回歸嗎？答案是異常困難的。因為，這將意味著，美聯儲將會獲得更多的“QE資産利潤”——從出讓“QE性資産”中獲得。與此同時，那些從美聯儲回購資産的商業銀行和其他商業機構將會付出更多的代價才能處理好QE融資的被質押性資産。如此富國損民的舉措，即使能夠獲得國會通過，也將動搖美國的治國根基。故，不僅退出QE不會導致熱錢的大量外流，即使邁入“後QE時代”，美國要想回歸強勢美元也會心有餘而力不足。一言以蔽之，人類已經步入後美元時代。

　　（作者係廣東共贏經濟研究院院長）

　　（■馬國書）