如果中國以“債權投資”為主的對外資産結構不改變,那麼中國對外資産負收益的情況可能進一步惡化。
對外資産和對外負債的運營及增值能力對一個國家至關重要。由於我國對外資産負債結構嚴重失衡,對外資産負債表處於潛在風險威脅之下,因此,防範風險,調整結構,推動改革已迫在眉睫。
第一大風險是“負財富收益”風險。一國對外經濟交往(流量)和對外資産負債狀況(存量)分別集中反映在其國際收支平衡表和國際投資頭寸表中,後者是國家的對外資産負債表,是一國對外金融資産和負債狀況的整體反映。
國家外匯管理局公佈了2011年中國國際投資頭寸表,截至2011年底,中國對外資産為4.72萬億美元,對外負債為2.94萬億美元。儘管中國對外凈資産高達1.77萬億美元,但2011年中國的對外投資凈收益卻為-268億美元。這是中國資本賬戶在經歷三年順差,在2010年轉為逆差後,2011年出現的20年來最大的負值。
這種“負收益”與我國對外資産負債表的健康有很大關係:我國對外金融資産和對外負債的結構與收益嚴重不對稱:國際頭寸表中對外金融資産遠遠大於對外負債,而對外金融資産收益率遠遠小于對外負債收益率。
不對稱結構的直接結果是投資收益的重大差異。以中國持有美國長期國債收益率計算,我國儲備資産的收益約為3%~5%(日前美國10年期美國國債收益率已跌至1.440%的歷史低點),外國直接投資在我國的收益平均在15%~20%。按此估算,3萬多億美元的儲備資産年收益約1013億美元,1.53萬億美元的外國直接投資年收益為3060億美元,相差近3倍,凸顯出我國“負債高成本、資産低收益”的嚴重失衡局面。
2004—2011年間,儘管中國一直是全球第二大債權國,但2004—2006年以及2010—2011年之間,中國對外資産收益均呈現負收益。未來債臺高築的發達國家將普遍以債務貨幣化稀釋政府債務,如果中國以“債權投資”為主的對外資産結構不改變,對外資産負收益的情況可能進一步惡化。目前中國經常項目順差與GDP之比已降至2.8%。從中長期看,國民儲蓄率已過峰值,而中國出口部門超高速增長黃金窗口已過,未來中國經常項目將繼續下降。極端情況下,對外資産負收益超過貨物貿易順差,中國可能出現經常項目逆差的局面。
第二大風險是人民幣幣值波動性風險。中國對外凈資産共計2萬億美元,其中政府部門儲備資産為3.2萬億美元,非政府部門對外凈負債1.2萬億美元,相當於GDP的近20%。私人部門的資産配置失衡帶來一個長期問題:一旦國際金融市場劇烈動蕩,人民幣將面臨貶值和資本流出壓力。當人民幣強勁升值時,用美元支付款項的中國進口企業傾向從銀行借入而不是買入美元。這樣,既能賺取較高的人民幣存款利息,還能從人民幣對美元匯率的升值中獲益。過去幾年中由於人民幣升值的強烈預期,加上跨境貿易人民幣結算的推廣,企業和銀行已經積累了相當規模的美元“超賣”頭寸。根據過去兩年人民幣凈流出以及外債增長來判斷,美元“超賣”頭寸在2000億~3000億美元。然而,隨著美元升值以及人民幣升值預期的減弱甚至反轉,越來越少的公司來向銀行借美元,部分美元賣空頭寸已經從2011年四季度開始平倉,這些企業對美元的需求量加大,開始囤積美元,而拋售人民幣。
第三大風險是貨幣政策和貨幣調控的管理風險:一方面,由於私人部門購買外匯資産的增加,央行被動收回人民幣流動性,造成一定程度的貨幣緊縮;另一方面,一旦形成貶值預期,非政府部門增加美元減少人民幣資産,在國內資産配置上則表現為增加貨幣資産,減少風險資産配置,因此流動性需求上升,這給貨幣政策的操作帶來更大難度。
為規避中國式對外資産負債表風險,必須調整對外資産配置結構,改變金融資産大規模流向美債的局面。同時,需加快資本項目改革、外儲管理體制改革,加快資本走出去步伐,徹底改善中國對外資産負債表嚴重失衡的現狀。國家資訊中心預測部副研究員 張茉楠