次貸危機之後，美國經濟雖然跌跌撞撞，但再也沒有進入衰退區間，反觀歐元區則已陷入負增長的泥淖。同時，南歐債務問題頻發，僅靠相關國家財政政策已無法自救。在這一背景下，歐洲央行版“量化寬鬆”呼之欲出，美聯儲釋放新一輪寬鬆政策的概率則是較低的。有鋻於此，我們認為未來美元走勢可能先抑後揚，總體不具備大幅下行風險。

　　歐元區：“量寬”呼之欲出

　　對於歐債危機的解決，我們一直強調市場的重要性。一國債務的短期可持續性關鍵在於融資能力，而融資能力取決於市場對一國債務可維持的預期，這與相關國家國債二級市場的表現休戚相關。因此，市場預期在債務危機的解決過程中至關重要。但問題在於，二級市場預期難以管理，這就需要貨幣政策的正確引導。

　　儘管最近的歐央行議息會議沒有採取進一步的動作，但是歐央行行長德拉吉表示“貨幣政策委員會……可能會推出透明的公開市場操作，其規模足以實現我們的目標。”歐洲央行版“量化寬鬆”已然呼之欲出。我們認為，從政策的時機、可能的措施等方面來看，此次歐央行貨幣擴張是帶有“財政任務”的。首先，購買債務工具並非歐元區貨幣政策的傳統，由於歐元區機制的掣肘，貨幣擴張一般通過直接向銀行貸款。此外，債務購買的對象主要是短期債務，當前由於短期違約預期濃重，南歐各國的期限利差較短，短期債務中包含著較高的風險溢價。最後，債務購買本身附加赤字緊縮的條件，這與“三駕馬車”提供援助資金的機制較為接近。因此，我們認為此次公開市場操作並非單純的貨幣政策，也是要減少歐元區國債市場的風險溢價並減輕流動性風險。

　　需要強調的是，該項政策不可能根治債務問題。其一，歐債危機的根源在於歐元框架下，南歐國家無法調整其競爭力。其二，由於歐元為歐元區成員國的公共物品，南歐國家在財政問題上搭便車的動機和空間仍然較大。如果不能形成財權的聯合，那麼歐元區的解體將是唯一齣路。

　　美聯儲：無需貨幣政策出手

　　最新公佈的美國7月份非農就業數據新增16.5萬，大超市場預期。雖然當月失業率意外上升，但是從統計方法的角度來看，非農就業統計的樣本更廣，受統計、計算方法的干擾也更少，因此非農就業數據確實反映了美國經濟可能的改善。

　　從改善的原因來看，主要是價格和庫存因素。價格方面，由於前期大宗商品價格下跌，通脹明顯回落，6月份維持于1.7%的水準，對於實際購買力形成支撐。進入三季度，由於去年的高基數，通脹繼續維持低位的概率較大。庫存方面，生産者庫存增速已經接近正常波動的底部，因此價格因素導致的需求增長可以順暢地向生産部門傳導。從這個角度來看，三季度的美國經濟將較二季度更為樂觀。

　　我們認為下半年美聯儲釋放新一輪量化寬鬆政策的概率是較低的。一方面，美國經濟當前並沒有到最糟糕的時候，沒有理由認為美國經濟會陷入二次衰退；另一方面，雖然總體通脹下行，但是核心通脹仍高，導致美國貨幣寬鬆的約束較強。

　　結合上述判斷，預計從目前到歐洲寬鬆政策敲定的階段，南歐國家的國債收益率會有所回落，市場情緒將有所好轉，美元因此存在一定的回落空間。不過，在歐洲方面確定債務購買的具體方式和規模以後，美元則可能出現反彈。