在週二例行的公開市場操作中，央行開展了1650億元7天期和1000億元28天期逆回購操作，中標利率分別持平于上期的3.35%和3.60%。分析師表示，6500億元規模的逆回購將在10月份集中到期，預計央行將維持較高的逆回購力度以維持資金面穩定。

　　不過，整體觀察四季度的資金面，流動性將明顯改善。其一，四季度的央票到期量達到2590億。其次，財政存款將集中在11月和12月投放，預計投放量達到1.3萬億左右。第三，外匯佔款月增量有望回到1000億元左右。即使央行不下調法定比率，加上財政存款的投放量以及央票的到期量，也遠遠高於法定準備金的補繳規模。

　　巨量

　　央行週二逆回購2650億

　　10月9日，央行開展了2650億元逆回購操作，其中，7天期交易量為1650億元，28天期交易量為1000億元 。兩 種 期 限 的 中 標 利 率 分 別 為3.35%和3.60%。分析指出週二逆回購規模符合預期，資金面仍處於緊平衡，但四季度資金面將穩步改善。

　　十一節前最後一週，也是季末考核時點，銀行間市場資金面較為緊張。為釋放流動性，央行進行了罕見的巨量逆回購。9月25日，央行進行了高達2900億元的逆回購操作；9月27日，央行又開展了1800億元的逆回購操作。9月最後一週，央行資金凈投放3650億元。不過，節前巨量的逆回購操作，把資金面的緊張延遲到節後。據統 計 ，10月 到 期 逆 回 購 規 模 高 達6500億元，但當月僅有390億元央票到期。

　　分析師表示，繼續開展大規模逆回購操作的原因，一是5日存準補繳致短期資金面依舊緊張，二是前期大量逆回購將於月內到期。預計後續仍將繼續滾動逆回購投放資金。

　　宏源證券高級債券分析師何一峰表示，週二公開市場操作的力度還較符合預期。因為本週逆回購到期量1600億，1650億和1000億的逆回購搭配實際上是凈投放1050億。10月份是財政存款上繳的月份，全月需要上繳3000多億，節後準備金繳款估計在2000億附近，考慮到節後現金回流，綜合來看，目前的公開市場規模和推算的實際需求相差不大。

　　由於擔憂10月份的資金狀況，節後第一個交易日即10月8日，上海銀行間同業拆放利率(Shibor)幾乎全線上漲。其中，隔夜利率上漲43 .92個基點，至3 .7192%；7天利率上漲62.58個基點，至3.8125%。此外，14天、21天回購利率漲幅均超過70個基點。

　　週二，通過大規模的逆回購，銀行間市場資金面明顯緩解。其中，同業拆解利率，隔夜品種下跌35個基點至3 .37%，7天品種下跌74個基點至3.76%，14天品種下跌23個基點至3.96%。質押式回購利率，隔夜品種大跌143個基點至2.3%，14天品種下跌23個基點至3.75%。

　　財富證券固定收益分析師陳鵬表示，央行每週進行大規模的逆回購已較為平常，28天逆回購的規模顯然對穩定資金面更有利。週二資金面已顯寬鬆，隔夜回購利率3.37%，較昨天降了35個基點，7天回購利率降了5個基點左右。

　　樂觀

　　四季度流動性將逐步改善

　　雖然面臨逆回購集中到期的壓力，但機構對未來資金面的預期相對樂觀，這也反映在9日逆回購中標“短多長少”上。分析師表示，市場對7天逆回購的需求高於28天品種，説明大部分機構預期未來資金面會出 現 改 善 ，之 所 以 報7天 而 非28天，是因為機構預期未來借錢會相對容易。若市場預期未來借錢會更困難，則大部分機構會以借長期的錢為主。

　　中金公司認為，第四季度的流動性將有所改善，7天回購利率均值有望回落至3%附近甚至以下。主要受央票到期量大，財政存款集中投放以及外匯佔款有望回升等多重因素影響。

　　聯訊證券預期，財政存款四季度將釋放近萬億。聯訊證券認為，這幾年的趨勢表明，財政存款的減少將不僅僅集中在12月，從11月甚至10月份，財政存款即開始逐步釋放，防止年底集中花錢。粗略估計，四季度將有近一萬億的財政存款釋放。中金公司的預期更為樂觀。該機構預期，財政存款將集中在11月和12月投放，預計投放量達1.3萬億左右。

　　Wind數據顯示，四季度的央票到期量達到2590億元，主要集中在11月和12月。其中，11月有1020億元央票到期，12月有1180億元央票到期。中金公司認為，大量的央票到期使得公開市場交易商對央行的逆回購需求有望下降，即使公開市場保持同樣的凈投放力度，資金來源的成本將明顯降低，從而有利於推動二級市場回購利率下行。

　　在外部流動性供給方面，中金公司認為，四季度外匯佔款增量受結匯的季節性需求增強以及國外量化寬鬆政策的影響將由負轉正，月增量有望回到1000億元左右，使得M 2與貸款增速的負缺口有所縮窄，有助於提高銀行對債券的配置需求。

　　專家指出，近一段時間來，在人民幣重回升值態勢以及外貿順差擴大等因素的推動下，我國外匯佔款也將實現回升，存款準備金率下調的必要性也因此有所降低。

　　建行高級經濟學家趙慶明預期，9月份的外匯佔款增量可能會超過500億元，今後幾個月的增量規模還可能繼續攀升，甚至再次出現月增量超千億元的現象。

　　銀行信貸資金的供給也將有所恢復。中金公司判斷，9月份貸款增量預計在7500億左右。9月由於處於季末存在新增貸款上升的季節性規律；另一方面，自5月份以來基建投資項目審批加速，實體經濟對信貸的需求將進一步釋放；同時9月中上旬貸款投放仍然較快，預測新增貸款可能超過上月7000億元的水準。結構上，個人房貸和短期貸款仍然佔比較大，企業中長期貸款需求依然不足。由於存款在9月會有大幅增長，中小銀行的貸存比壓力進一步緩解，有可能使新增貸款規模保持在較高水準。根據中金銀行組的調研，截至9月26日，四大行新增貸款近1600億元，投放進度較9月上旬略有放緩。從結構上來看，主要驅動因素仍是零售貸款，新增接近1200億元，與前期房地産銷售回暖有關。

　　謹慎

　　貨幣政策料將保持穩定

　　大規模逆回購到期，引起了貨幣政策進一步放鬆的猜測。不過，專家多認為，央行更傾向於繼續逆回購操作來維穩市場資金面，而對存款準備金率和利率等重磅工具頗為謹慎。

　　中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇表示，逆回購和下調準備金率具有可相互替代性。但綜合來看，央行將更加傾向於採取逆回購來平穩市場資金面。他認為，逆回購操作的連續性和平穩性更好，有利於引導和保持貨幣市場利率運作更加均衡，也符合央行貨幣政策更加市場化的方向。

　　平安證券固定收益部副總石磊表示，央行要同時控制價格和數量，就需要一個資金面相對緊張的狀態“通過逆回購操作可以指導市場利率，而降準是無法實現這一目標的。”

　　“逆回購將繼續得以頻繁使用，其他貨幣政策工具則可能保持穩定。”趙慶明認為，通過進一步放鬆貨幣政策來刺激經濟增長的必要性已經有所降低。目前已有跡象表明，我國經濟增長在四季度將實現溫和反彈，前期大量投資項目的刺激效果也將繼續顯現。同時，超萬億元的中央財政收支盈餘也意味著我國財政政策在穩定經濟增長方面彈藥充足。

　　廣發證券研究員顏岩表示，房地産和通脹的壓力是央行遲遲不降準的主要原因。而且央行已經把逆回購作為主要操作品種，並開始培育一個更加市場化的基準利率。他預計，未來降準的可能性依然很小，降息也沒有必要，面對全球一致Q E，我國央行將主要採取相對穩健保守的應對措施。央行未來將利用逆回購“深耕”銀行間市場流動性，並加以控制社會融資總量，改變降準這種相對粗放的流動性管理方式。

　　不過也有機構認為降準的概率仍大。高盛認為，未來貨幣當局對於價格型工具的使用可能將更加謹慎，央行持續不斷的進行逆回購操作就顯示出貨幣當局保障資金面寬鬆的政策意圖。由於逆回購操作存在的局限性，加之在今年初和5月的貨幣放鬆過程中，央行均是採取“先逆回購再降準”的方式，“降準”這一數量型工具有望擔綱主角。

　　中金公司也表示，如果四季度經濟增長依然低迷，或者歐債危機出現 反 復 引 發 全 球 避 險 情 緒 再 度 升溫，四季度放鬆貨幣政策依然是可能的。