降準是誰的奶酪？

　　此次降準是以流動性“奶酪”補給小微、“三農”，而非倉促地提振需求、增加杠桿；至於提振資本市場，更不在其考量範圍之內。今後一段時間，我國仍將根據形勢變化，靈活運用各種貨幣政策工具，適時、適度調整，為經濟結構調整與轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境

　　上周央行降準之後，各種聲音紛至遝來。有説“救市”的，有説“強刺激”的，甚至有説“全面放水”的……然而，細細梳理目前的基礎貨幣投放方式後不難發現，央行此次動用了傳統的數量型工具，目標是“查漏補缺”，以流動性“奶酪”補給小微、“三農”，而非倉促地提振需求、增加杠桿；至於提振資本市場，更不在其考量範圍之內。

　　是不是“大水漫灌”，要看基礎貨幣投放的總量；是不是“強刺激”，要看流動性總閘門的鬆緊程度。單看降準一個工具，難免偏頗。在央行貨幣調控的工具箱中，降準只是其中之一；在各種基礎貨幣投放方式中，降準只是一個管道。緊盯降準，不計其餘，難免會以偏概全，一葉障目。

　　降準的奶酪並非為資本市場準備，為何仍有“救市”的觀點流行呢？今年以來，股票市場頻頻遭遇利空，從融資融券業務檢查、傘形信託收緊，到基金公司、保險公司相關管控加強，都是為了限制過多資金流入股市，控制股市過度加杠桿風險。受此影響，股市連續調整。加之同期國際上非美元貨幣大幅放水，部分投資者冀望寬鬆的流動性推高股指，難免對政策進行帶有自身偏好的解讀。換言之，這種誤讀體現了市場對增量資金和大量流動性的渴望，但忽視了調控與監管的方向與基調。

　　從結構角度看，降準派發的流動性“奶酪”更多地補給了小微、“三農”領域。這些領域關乎成千上萬家庭的就業和收入，但獲取信貸資源能力偏弱，在經濟面臨下行壓力、基礎貨幣投放偏少的情況下，更易受融資難、融資貴的影響。央行在全面調整的同時定向施策，一手補充總量，一手精準發力，支小、支農以促結構調整的意圖不言自明。

　　在流動性面臨“春旱”之時，降準是實體經濟尤其是薄弱環節的奶酪。過去跨境資金流入壓力大，由外匯佔款管道投放的流動性增加，實體經濟有“內澇”風險，自然要通過準備金回收一部分。隨著國際收支漸趨平衡，央行基本退出對外匯市場的常態化干預，通過外匯佔款管道投放的資金大減。此時降準釋放近6000億元資金，是為了補充基礎貨幣缺口，投放總量未見增大，評判為大幅放鬆、強刺激是不準確的。

　　所謂“明者因時而變”。從以往經驗來看，降準工具投放資金期限較長，效果較為明顯，一般在基礎貨幣缺口過大且難以通過其他政策工具來代替時使用。去年以來，從SLO、SLF、MLF到再貸款、逆回購，央行的貨幣政策工具日益豐富。然而，這些工具大多期限不超過1年。短期使用抵補基礎貨幣缺口，可以避免資金面大起大落。若長期使用，則難免造成商業銀行“短借長貸”，加劇期限錯配。而且今年基礎貨幣缺口可能更大，僅靠這些工具難以為繼，加之外匯佔款增速回升概率較小，此時降準符合央行審慎的操作風格。

　　今後一段時間，我國仍將營造中性適度的貨幣金融環境，避免流動性過松或過緊帶來嚴重問題。在目前“三期疊加”階段，我國仍有部分財務軟約束主體佔用不少金融資源，貨幣信貸總量較多、加杠桿空間很小，流動性過松、利率過低容易導致結構扭曲固化以及債務率和杠桿率進一步提升。同時，在轉向中高速發展的過程中，也要防止經濟出現慣性下滑，防止因實際利率過高、基礎貨幣缺口過大導致實體經濟“旱情”加重，確保不發生系統性、區域性金融風險。因此，要觀察通脹、基礎貨幣缺口、經濟增速等基礎條件，根據形勢變化，靈活運用各種貨幣政策工具，適時、適度調整，為經濟結構調整與轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。

　　本週不佳的CPI和PPI數據，引發市場對通縮的擔憂，是否降準、能否降息再次引起關注。央行面臨一次大考。(作者:才 道)