調控取向不會改變
上半年貨幣政策是穩健的。雖然五次上調存款準備金率，三次上調利率，但是上半年16％的M2增速，超過名義GDP15%的增長水準。更重要的是，民間“脫媒”信貸增長，可能並沒有完全統計進M2的增長之內。
針對部分小企業貸款難的問題，中央政治局會議指出要改善小企業的發展環境。我們相信，下半年會採取“有保有壓”的措施，優化銀行信貸結構，引導小額信貸公司、地區性銀行以及其他民間資金，增加對中小企業的投資，緩解中小企業貸款難的問題，而不是全面放鬆銀根一刀切。
此外，貨幣政策工具使用相信會更加靈活。比如更多使用公開市場操作方式來調控流動性，從而降低提升存款準備金率的頻率。
此外，貨幣政策可能會關注負利率對通脹預期的影響。如果CPI增速仍然高位運作，較長時間的負利率會加大通脹預期壓力，從而導致儲蓄流出金融體系之外“脫媒”運作，産生貨幣政策“鞭長莫及”的貨幣創造活動。
從今年上半年M2增長快於名義GDP增長的情況來看，國內金融體制內的流動性並未構成通脹新壓力，但體制外“脫媒”資金的快速週轉創造流動性的活動非常活躍，成為導致通脹的重要新增貨幣因素。負利率長期存在，一定使“脫媒”活動更加活躍並加大通脹預期。當然負利率的改善，不能完全使“金融脫媒”得到改善，利率調整也要看綜合因素的影響，迅速拉平負利率也並非短期政策目標。
