央行貨幣政策操作趨向精細化

　　作為央行管理流動性的兩大類政策工具之一，早在今年年初就問世的常備借貸便利（SLF）11月6日進一步揭開其神秘面紗。央行在其官網“貨幣政策工具”一欄新增了“常備借貸便利”項目，正式發佈今年以來的SLF餘額詳情。央行著重對於創新流動性管理工具的表述，具有相當的政策含義。

　　在6月份的“錢荒”後，央行不斷地通過逆回購操作調控短期的流動性。實際上，除逆回購外，常備借貸便利（SLF）也是央行在今年新推出的一項調控工具。此工具在2013年初創設，在銀行體系流動性出現臨時性波動時運用。在今年春節和6月份流動性異常波動時，都採取了相關操作。6－9月餘額分別為4160億元、3960億元、4100億元、3860億元。

　　事實上，這已不是央行近年來首次進行貨幣政策工具創新。早從去年開始，央行便頻繁使用公開市場逆回購，向市場投放流動性。2012年全年，央行共開展逆回購操作逾6萬億，今年一季度也有1.34萬億的規模。正/逆回購取代央票發行成為央行流動性管理的主要工具。

　　逆回購、SLO及SLF等工具的創新，反映出中國央行執行貨幣政策操作時的精細化取向。在對衝壓力下降、經濟平穩運作（官方看法）的背景下，央行更傾向以短期工具平滑流動性，而非動用利率及存款準備金率工具，擾亂市場信號。

　　當然，今年以來，央行在短期貨幣政策調控方面作出了諸多創新，除了旨在銀行體系流動性出現臨時性波動時相機運用，更重要的一個因素可能基於對風險的考量。有數據顯示，在2007年至2012年間，金融市場將金融資源大量配置到産出效率較低的基礎設施以及房地産領域，並用於維持諸多産能過剩的行業，刺激了資産泡沫，推動三部門（政府、家庭、企業）的金融杠桿率不斷上升，中國社會對資産價格下跌的承受能力已經越來越脆弱。

　　正因如此，央行在報告中首次提及對房地産和地方債的憂慮，並一如既往地關注物價問題，相信這三項風險已經進入宏觀調控的視野範圍內。更為可慮的是，央行警示，降杠桿和去産能的過程將進行較長時間，這對中國經濟的韌性提出了挑戰。

　　央行稱，引導商業銀行加強流動性和資産負債管理，做好各時點的流動性安排，合理安排資産負債總量和期限結構，提高流動性風險管理水準。這些措辭不難讓人聯想起今年6月的“錢荒”，以及不久前央行對商業銀行的類似提醒。

　　結合近段時間央行在公開市場上的操作看，未來貨幣政策將向防風險傾斜。在宏觀經濟企穩、明年經濟增長目標可能下調的背景下，防範與化解房地産、地方債、産能過剩及通貨膨脹的風險，將成為央行的首要任務。（周子勳 財經評論人）