雷曼“屍檢報告”帶來的啟示

　　受美國法院委託，芝加哥律師安東沃魯克斯花費整整一年調查雷曼兄弟倒閉案。日前，這份“屍檢”報告正式出爐，給人們帶來了更全面審視這場全球金融危機的素材和視角（據昨日《21世紀經濟報道》）。

　　無疑，這份報告令人對坑蒙拐騙的投資銀行家深惡痛絕。然而，雷曼的教訓絕不只是雷曼管理層屈從誘惑、資産負債表造假、內部管理失當以及嚴重的市場判斷失誤等問題。雷曼事件同時也揭示了美國等全球金融監管框架缺乏一個有效的激勵約束共容機制，金融監管缺位、錯位。

　　雷曼較長的委託代理鏈條牽制了股東對代理人的約束。破産前，雷曼通過開設離岸公司從事風險對衝基金業務，導致了整個雷曼委託代理鏈條過長，增加了委託人的代理成本，並加劇了委託人資産的風險敞口。報告顯示，雷曼在破産前的幾天通過回購105筆最多500億美元的資産轉出資産負債表，從而隱藏了公司的整體風險。

　　對衝基金業務等風險相對較高的金融業務，普遍採用合夥制模式避免管理層的背信行為和過度冒險行為，避免傳統委託代理機制存在的代理成本昂貴問題。雷曼等金融機構通過成立對衝基金公司等手段來表外從事高風險業務，本身也反映了委託人約束的缺失。

　　需要指出的是，高盛在這場全球金融危機中所表現出的較強抗風險能力，與其公司制度安排中的合夥制結構有著顯著的關聯。目前，收購雷曼主要業務的巴克萊銀行通過效倣高盛的合夥制模式，重構其投資銀行和另類投資業務來試圖避免傳統公司治理機制下代理成本過高等問題，反映了一種積極的探索。

　　其次，這份多達1300多頁的雷曼問題報告，有助於監管層更清晰地了然在日新月異的金融創新時期，把捏好金融監管的底線和基本原則，從而更科學合理地處理好行善之手與市場邊界，避免矯枉過正所帶來的新災難。

　　危機前，美國的金融監管並未給市場提供有效的激勵-約束共容。相反，在一定程度上助長了金融機構的冒險行為。目前，主流觀點把這種監管責任歸結為監管漏洞。但實際上，背後的深層原因是，危機前的監管缺乏對金融創新大爆炸時期下政府與市場邊界的準確定位，監管者也未能堅持監管的基本原則和底線。

　　如危機前雷曼等跨國金融機構頻繁地使用回購條款等轉移資産、粉飾資産負債表。表面看屬於真實出售，實際上卻通過回購協議在未來某個時候又將之放回于資産負債表，這種“財技操作”恰反映了監管未能堅持最基本的監管原則。

　　因此，當前監管的中心任務，應該放置於如何更好地維護市場的公平公正交易、增強市場資訊透明度上，和打擊人為增加市場交易成本的違規違法行為；而非是對風險的評估和管控。對金融機構薪資的干預、金融機構業務的直接干預，甚至對金融機構具體風險管理的干預，不是科學合理的新監管框架，也不是能夠消除系統性風險的監管手段。