本週逆回購規模達到創紀錄的3650億元，資金釋放量接近下調一次準備金率的水準，無疑給濃厚的降準預期澆了一盆冷水。然而，降準與否的討論恐怕不會就此曲終人散，消化即將到期的巨量逆回購仍需央行有所作為，政策工具依舊面臨選擇。在短暫退潮後，市場降準預期出現嚴重分化。

　　凈投放創年內次高

　　公告顯示，央行23日進行了800億元7天期和650億元14天期逆回購操作，中標利率分別為3.40%和3.60%，均與前次操作持平。當日逆回購操作量共達1450億元，加上21日的2200億元逆回購操作，本週逆回購操作總量達到3650億元，是迄今為止公開市場逆回購的單周最高規模，其資金釋放量已接近下調一次存款準備金率的水準。

　　本週公開市場到期央票和正回購合計330億元，到期逆回購1200億元，在經過週二、週四兩次逆回購操作之後，本週央行實際向公開市場凈投放資金2780億元，僅次於春節前最後一週(1月16日至22日)的3530億元，為年內第二高的單周資金投放規模。

　　降準預期嚴重分化

　　央行意外使用巨量逆回購，無疑給濃厚的降準預期潑了一盆冷水。但值得關注的是，在填補短期資金缺口後，未來該如何消化這些將很快到期的逆回購。鋻於到期央票和正回購稀缺、外匯佔款增長低迷，指望資金面自我吸納顯然不現實。若要維持資金面平穩乃至適度寬鬆，只能寄望于央行主動釋放流動性，在政策工具上央行依舊面臨選擇。

　　一些市場人士認為，央行持續逆預期行事，甚至將逆回購力度加碼至降準一次的水準，顯然是有意樹立回購工具在短期流動性調節方面的主流地位，而且從實際結果來看，通過靈活調整逆回購規模，央行基本維持了資金面的平穩和市場利率水準的穩定。按照這一趨勢，回購工具將得到持續運用，短期內下調存款準備金率的願望已基本破滅。

　　有悖于主流觀點，也有部分市場人士認為，天量逆回購難以為繼，逆回購到期的衝擊反而可能倒逼降準落地。某券商交易員認為，央行實施巨量逆回購的根本原因在於市場“缺錢”，而逆回購操作雖然對平抑短期流動性緊張方面可起到明顯效果，但隨著逆回購很快到期，反而可能構成資金面乃至央行政策操作的一大困擾。隨著大量逆回購到期，依靠自然到期資金來對衝顯然不現實，而如果繼續靠逆回購操作進行滾動平滑，那麼本週逆回購規模突破3000億元，隨後幾週還需進一步增至4000億元、5000億元，這種“滾雪球”的操作方式的持續性顯然成疑。

　　目前來看，考慮到9月份為季度最後一個月，且存在中秋、國慶長假等因素，結合當月到期資金狀況判斷，9月市場資金面所面臨的壓力可能還要比8月份更大。為徹底緩解資金面緊平衡態勢，降準在未來較長一段時間內依然有很大的必要性。據此，申銀萬國本週最新觀點指出，儘管本週天量逆回購啟動，但降準可能仍然藏在幕後。