中國人民銀行20日的逆回購操作未解銀行間市場資金面的饑渴，貨幣市場利率繼續大幅攀升。分析人士表示，央行適度收緊長期資金的取向暫未改變。就外部經濟環境而言，美聯儲調整QE規模的預期持續發酵，新興市場資金面臨資本流出壓力。綜合來看，預計未來國內“錢緊”的狀態仍將持續。

　　逆回購未解渴

　　近期流動性持續偏緊，雖然嚴重程度不如6月份的“錢荒”，但未來預期的不明朗令市場參與者忐忑不安。

　　20日，中國人民銀行實施360億元7天期逆回購操作。某銀行交易員表示，規模低於預期，不能對資金面形成有效補充。

　　市場對資金面的擔憂也反映在長端國債收益率的反彈上。在20日逆回購利率結果公佈前，10年期國債的賣盤設在4.00%。逆回購結果公佈後，10年期國債的賣盤上升至4.03%，買盤的開價則達到4.10%。

　　中金公司認為，在歷史上，10年期國債收益率超過4%只發生在4個時期，當時經濟增速與通脹水準均處於高位，同時央行相應出臺加息、上調存款準備金率等緊縮性貨幣政策。本次10年期國債收益率再次站上4%，完全背離經濟基本面。收益率的最終回落有賴於央行傳達明晰的貨幣政策意圖，從而穩定市場預期。

　　央行近期通過逆回購和續作央票向市場注入流動性。本週公開市場央票到期160億元，同時有260億元逆回購資金到期，因此形成自然凈回籠100億元。20日實施360億元逆回購後，本週已實現凈投放260億元。上周央行分別實施7天和14天品種、規模為110億元和280億元的兩次逆回購操作，同時續作755億元3年期央票。上周公開市場凈投放475億元，如果再考慮500億元國庫定存投放，上周公開市場凈投放475億元。

　　這一系列公開市場操作並未顯著緩解資金“旱情”。8月20日，上海銀行間同業拆放利率各期限品種多數上揚。其中，隔夜利率上漲45.10個基點至3.8540%；7天期利率上漲33.60個基點至4.4280%；14天期利率上漲31.10個基點至5.4670%；1月期利率上漲29.30個基點至5.2180%。

　　內外因素共振

　　央行行長周小川19日接受媒體採訪時表示，從中期階段來講，目前中國經濟流動性總體充裕，不會因為短期事件而受到大的影響。總體來講，下半年執行穩健的貨幣政策，如果有需要會做一些調整，但不會有大的調整，如果有調整也是微調。這一表態被市場解讀為央行重申適度收緊長期資金的取向，“緊長放短”的資金投放態勢將持續。

　　除國內資金面偏緊外，國外流動性波動尤其是近期資本撤出新興市場，引發了市場對於未來流動性的擔憂。國際市場投資者預計美聯儲不日將開始削減量化寬鬆(QE)規模。市場人士表示，資本流出壓力將進一步加劇，應當為美聯儲“剎車”係好安全帶。

　　銀行調整資産結構

　　經過6月“錢荒”後，商業銀行普遍意識到保持高水準流動性的重要意義。某商業銀行人士表示，為了保證支付平穩，金融機構已紛紛提高超額備付水準。“6月‘錢荒’的原因之一是機構降低了超額備付，把多出來的錢全部用於同業資産配置以賺取更多利潤，導致備付水準偏低，一旦發生流動性緊張，商業銀行抵擋不了衝擊。‘錢荒’之後，為了保證未來支付穩定，金融機構提高備付水準，導致銀行間資金向央行賬戶轉移，這也是近期銀行間資金面持續偏緊的原因之一。”

　　值得注意的是，在商業銀行資産結構調整過程中，與非標準債權類資産密切相關的社會融資類別不但沒有下降，反而仍在快速增長，委託貸款和信託貸款餘額增長6、7月均保持穩定，信貸增長速度有所上升，受到擠壓的是票據和債券等流動性較好的資産。如果將貼現和未貼現票據合併觀察，則票據融資餘額在6月下降了3400億元，7月再度下降了2400億元。在利率債市場上，出現了收益率大幅上漲，一級市場招標結果經常很不理想，銀行參與程度差，並且出現一級市場收益率帶動二級市場收益率上行的特點。

　　平安證券固定收益部副總經理石磊表示，在銀行資産負債增速受到強烈衝擊的情況下，銀行採取的緩衝辦法不是調降流動性最差的信貸和非標資産佔比，而是在收益率的指引下增加流動性較差的資産和流動性最好的超額備付，放棄了流動性較好的債券和票據資産，同時通過拉長負債期間，降低資産與負債的期限錯配程度。可見，流動性衝擊帶來的是銀行資産中非標資産和信貸資産佔比進一步增加，這是流動性調控與銀行盈利目標共同作用的結果。