隨著工行發佈配股公告，困擾銀行股今年表現的再融資“靴子”終於一一落地，本週一大盤在工行帶領下探底反彈。我們認為，由於地産調控制約，工行的上漲只是脈衝式行情。短期來看，市場流動性尚存，但需要時間來消化緊縮預期，因此不必過於恐慌；品種方面，前期熱點不會立刻“退潮”，可適度增持下游防禦類品種。

　　三因素共振形成“長陰”

　　上周的巨量長陰有三重因素共振導致。

　　其一、經濟數據成為調整的導火索。10月份CPI遠超各方預測，物價上漲的壓力正在由點及面的鋪開。雖然需求尚未恢復到歷史峰值，但資金面的空前寬裕使此輪物價上漲的壓力大於08年。這使得市場對於通脹的擔憂進一步加劇，加之10月經濟增長總體運作良好助推貨幣政策轉向預期，市場情緒在此背景下呈現微妙變化。

　　其二、市場內在調整壓力不容忽視。在各方展望跨年度行情的同時，基金平均倉位超過88%，社保和保險資金倉位也處於歷史高位，而歷史上基金過高倉位往往使得A股面臨不同級別的調整。另一方面，前期軍工、資源類等熱點板塊強勢逼空，殊不知只有“慢牛”才會有跨年度行情。尤其是進入11月以來，市場還未有一次像樣的調整，短線大盤嚴重超買，劇烈震蕩性質應屬“還賬”。

　　其三、市場上漲邏輯發生微妙變化。美元指數是此輪行情的風向標，其與A股的負相關性再次得以應驗。不過近期美元指數在觸及08年以來的上升通道後出現V型反彈，G20峰會上各國聲討美國定量寬鬆政策也為美元多頭提供了支援。而另一方面，銀行、地産這樣的權重板塊股價較低卻難以出現大行情。兩大板塊唯一的上漲邏輯為：宏觀調控放鬆——房價上漲——地産、銀行股上漲——A股上漲，但由於目前全國房地産市場整體表現為價滯量縮，政府調控目的尚未達成，這直接抑制了它們的上漲空間。因此，週一以工行為代表的權重股再次表演只能歸類于脈衝式行情，市場所期望的二八轉換終究只是“水中花、鏡中月”。

　　中期趨勢依然向好

　　雖説股指短期調整難以避免，但我們對市場中期趨勢依然看好。目前“慢漲快跌”的調整仍然符合牛市特徵，快速下跌有利於風險釋放，打開未來上升空間。從市場環境看，短期流動性尚存，但需要時間來消化緊縮預期，不必過於恐慌。

　　從大的基本面來説，美國的量化貨幣政策和中國貨幣政策的逐步歸於“常態”，有對衝的意味，效果仍需觀察。總的判斷是，資金面不會太緊，或者還比較樂觀，其對市場正面作用仍未消失。即便年內再次加息也有其必要性，符合經濟規律。歷史經驗表明，加息初期資本市場仍處於上升階段，真正壓垮A股的不是某一次加息和上調準備金率，而是連續的加息和上調準備金率。即使年內二次加息兌現，也難斷言流動性拐點的到來。

　　同時，在美國就業、消費需求出現回暖之前，全球主流貨幣的弱勢格局難改，國內貨幣政策轉向過快會進一步催化人民幣升值預期。上周人民幣匯率在美元大幅反彈的情況下仍然快速上揚，也暗含了未來一段時間內熱錢流入的壓力。

　　此外，“十二五”期間中小企業有大量的融資需求，國際板等制度性建設也需要相應的流動性環境，那麼合理引導資本市場成為吸收過剩流動性的“池子”不失為上策。

　　短期而言，A股在經歷了一個半月的逼空式上揚後，調整壓力不言而喻。由於上周兩市下跌過程中量能較大，因而接下來兩周A股仍有震蕩調整的壓力。但隨著年報的臨近，調整不失為調倉的良機。從板塊配置角度，可以堅持“規避中游、減倉上游、加倉下游”，適度增持食品飲料、百貨零售等業績增長確定性高、估值尚處合理區間的下游防禦型品種。醫藥行業上周表現較為抗跌，也屬於防禦性行業，但整體估值偏高，需選擇低估值的品種介入。

　　後市熱點面臨分化，投資者如以基本面、合理估值為主線，配合年報預增和高送轉題材，相信會取得不錯的投資回報。